-0,344%). Nein, es konnte nicht angehen, dass die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihen innerhalb einer Woche ohne ökonomischen Grund mal schnell um zeitweise 20 Basispunkte absackte. Diesen Eindruck musste man zumindest bekommen, wenn man die Marktkommentare las.

Teuer gewordene Positionen

Die Akteure rätselten, ob nun angesichts dieser Entwicklung das Reflations-Narrativ hinfällig geworden sei oder sich das Wachstum in den USA doch nicht als so robust wie gedacht entwickeln würde. Kurzum: Man sprach zeitweise von Wachstumsängsten und von einer ungewissen Entwicklung der Delta-Variante. Als ob sich die Finanzmärkte seit Februar vergangenen Jahres – abgesehen von einem kurzzeitigen Crash an den Aktienmärkten – tatsächlich um Covid-19 gekümmert hätten.

Dabei wurde einfach nur vergessen, dass Fondsmanager so stark wie noch nie in US-Anleihen untergewichtet waren. Und nun war einfach der Tag gekommen, dass mancherorts Positionen geschlossen wurden und es im Rahmen einer daraus resultierenden Kettenreaktion zu panikartigen Rückkäufen am Anleihemarkt kam. Positionen, die nicht aufgrund einer Veränderung fundamentaler Rahmenbedingungen, sondern schlichtweg deswegen liquidiert werden mussten, weil sie plötzlich zu teuer wurden.

Alternativlose Aktien

Mittlerweile hat sich Lage an den Bondmärkten wieder entspannt. Zwar wurde bis einschließlich Freitag nur rund die Hälfte des Wochenverlusts bei der Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihen wieder wettgemacht, aber die Entwicklung von anderen Anlageklassen machte deutlich, dass die Angst vor einer US-Wachstumsschwäche anscheinend übertrieben gewesen sein muss. So markierten sowohl der S&P 500-Index als auch der Dow-Jones-Index neue Allzeithochs, und selbst der zwischenzeitlich schwächelnde DAX kam wieder richtig auf die Füße. Auf jeden Fall flossen allein in der Woche zum 7. Juli trotz aller Unwägbarkeiten 6,8 Mrd. USD in globale Aktienfonds – seit Anfang des Jahres sprechen wir nun von Zuflüssen in Höhe von insgesamt 591 Mrd. USD. Und glaubt man den Angaben der Bank of America, haben ihre Privatanleger zuletzt rekordverdächtige 64,9 Prozent ihres Vermögens in Aktien angelegt.

Unterdessen gelang es dem Euro, gegenüber dem US-Dollar seine zwischenzeitlichen Verluste zu großen Teilen wieder wettzumachen, so dass er die Woche gar mit einem winzigen Plus beschließen konnte. Damit bleibt der kurzfristige Abwärtstrend trotzdem erhalten, und weiterhin lastet Druck auf der Gemeinschaftswährung, solange 1,1895/00 nicht überwunden wird. An der Unterseite ist das wichtige Niveau von 1,1765/70 zu erwähnen, das als Auslöser für stärkere Abwärtsbewegungen der Gemeinschaftswährung gilt.

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Erschreckend viele Langzeitarbeitslose

Und wenn man sich den Juni-Arbeitsmarktbericht genauer angeguckt, wird deutlich, dass die Zahl der Langzeitarbeitslosen im Juni um mehr als 230.000 gestiegen ist, wodurch der Rückgang vom Mai um mehr als die Hälfte wieder ausgeglichen wurde. Der Anteil der Langzeitarbeitslosen an der Gesamtzahl aller Arbeitslosen liegt bei 42 Prozent. Übrigens: Die Zahl der dauerhaft Arbeitslosen bewegt sich in der Nähe von 3,2 Millionen und ist damit 1,9 Millionen höher als im Februar 2020. Unterdessen enttäuschte die Arbeitslosenquote mit 5,9 Prozent (Median-Schätzung: 5,6 Prozent).

Umdenken bei der Fed wenig wahrscheinlich

Tatsächlich quittierten die Akteure an den Finanzmärkten ein Szenario, bei dem die Fed auf die jüngste Daten zur Beschäftigung an sich vielleicht positiv reagieren, gleichzeitig aber den Arbeitsmarkt noch lange nicht als von der Pandemie gesundet betrachten würde. Einige Mitglieder des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (FOMC) dürften genau auf dieses Problem verweisen, um möglicherweise das Inflationsthema und damit die Diskussion über eine mögliche Straffung der Geldpolitik, das sogenannte Tapering, in den Hintergrund schieben zu können. Kurzum: Der Arbeitsmarktbericht war gut, aber nicht gut genug, als dass man sich über ein Umdenken bei der Fed Gedanken machen müsste.

Der US-Aktienindex S&P 500 zog folglich weiter an und markierte auf Tagesbasis das siebte Allzeithoch in Folge. Weniger spektakulär, aber dennoch beachtlich reagierte der Euro gegenüber dem US-Dollar und markierte in der vergangenen Woche immerhin fünf niedrigere Tagestiefs hintereinander. Indes: Am Freitag blieb zum ersten Mal in der vergangenen Woche ein kleiner Tagesgewinn übrig. Dennoch hat der kurzfristige Abwärtstrend des Euro Bestand, müsste aber nach wie vor das wichtige Niveau um 1,1765 unterlaufen, um dem Trend mehr Dynamik zu verleihen.

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Wegen des auf den 5. Juli verlegten US-Feiertages (Independence Day) erscheint mein nächster Kommentar erst am Mittwoch, den 7. Juli

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Was für ein Kontrast bildet die abgelaufene Handelswoche zu ihrer Vorgängerin! Ich habe noch den Nachhall in den Ohren, was die Kommentatoren im Gefolge der US-Notenbanksitzung vom vorvergangenen Mittwoch von sich gaben. Von einem bedeutenden Wendepunkt der Märkte war mancherorts die Rede, weil sich die Zinsprognosen des Offenmarktausschusses (FOMC) nach vorne verschoben hatten.

Nun haben sich glücklicherweise eine Reihe von Mitgliedern dieses Komitees während der vergangenen Tage zu Wort gemeldet, und manch einer von ihnen bekannte sich zu seiner Zinsprognose: „Das war mein Dot-Plot!“, andere wollten sich dazu wiederum nicht äußern. So etwa Eric Rosengren (Chef der Fed von Boston), der „seinen Dot“, seinen Zinsprognosepunkt, nicht nennen wollte, aber dennoch in einem Interview äußerte, es sei möglich, dass die Fed ihre Ziele bis Ende nächsten Jahres erreichen könne.  Kurzum: Es ist in der abgelaufenen Handelswoche deutlich ruhiger geworden. Und die meisten Märkte sind in ihren Normal-Modus zurückgefallen.

Back to normal

Dies gilt insbesondere für die US-Staatsanleihen, bei denen die Rendite der zehnjährigen Papiere mit einem Plus von 8 Basispunkten den stärksten Wochenzuwachs seit Mitte März produzierte. Eine ordentliche Erholung, die allerdings nur etwa die Hälfte der fünf Wochenverluste davor wettmacht, so dass der Schlusskurs von rd. 1,524 % fast genau in der Mitte der seit Mai etablierten Handelsbandbreite (1,35 bis 1,70 %) liegt. Angesichts dieser jüngsten Erholung fragten sich einige Akteure, ob die gestiegenen Renditen Spiegel neuer Reflations-Ängste seien, nachdem die überraschend niedrigen Renditen der vorvergangenen Woche mancherorts noch derart interpretiert wurden, dass die Fed im Zweifel die Inflation unter Kontrolle haben werde.

Keine neuen Inflations-Impulse

Nun haben die am Freitag publizierten Preisdaten keine Auskunft darüber gegeben, ob die Inflationsraten der Monate April und Mai nur vorübergehend oder der Beginn eines anhaltenden Trends sein würden. Denn das von der Fed hauptsächlich beachtete Inflationsmaß, der Index der privaten Konsumausgaben (PCE), blieb im Mai in der Kernrate mit einem Plus von 0,5 Prozent gegenüber dem Vormonat leicht hinter der Medianerwartung der Ökonomen (+0,6 Prozent) und dem Vormonatswert (+0,7 Prozent) zurück, aber die Jahresrate von +3,4 Prozent war allenthalben erwartet worden.

Für die Aktienmärkte dies- und jenseits des Atlantiks bedeutete diese Entwicklung grünes Licht für weitere Aufwärtsbewegungen, wobei die US-Indices teilweise mit neuen Allzeithochs glänzten. Nicht zuletzt, weil die globalen Aktienfonds während des letzten wöchentlichen Berichtszeitraum (per 23. Juni) Zuflüsse von weiteren 7 Mrd. USD und damit in diesem Jahr einen Gesamtzufluss von 575 Milliarden USD verbuchen konnten. Dennoch ist der Bull&Bear-Indikator der Bank of America in der vergangenen Woche auf der Zehnerskala von 6,6 auf 6,4 gesunken – lediglich ein Wert oberhalb von 8,0 würde als bullish bzw. als Warnsignal gesehen werden.

Aber auch die Volatilität des US-Dollar hat sich in der vergangenen Handelswoche nach dem starken Auftrieb der Vorperiode wieder drastisch reduziert. Spiegelbildlich dazu konnte sich der Euro lediglich am vergangenen Montag etwas erholen und dümpelt nun seit vier Handelstagen auf Schlusskursbasis mehr oder weniger vor sich hin. Abgesehen davon, dass aus der Eurozone ohnehin keine Währungsimpulse zu erwarten waren, gilt dies nun auch für den US-Dollar-Bereich, so dass die Gemeinschaftswährung 1,1895 unterlaufen müsste, um den kurzfristigen Abwärtstrend erneut zu beleben. An der Oberseite sollten dagegen Erholungen durch 1,2005 begrenzt sein.

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Dass die Woche an den Finanzmärkten für viele Akteure vermutlich unangenehm geendet hat, dürfte dem wahrscheinlicher gewordenen Kurswechsel der US-Notenbank zuzuschreiben sein. Wenn man es genau nimmt, ging es doch eigentlich nur ein paar geänderte ökonomische Prognosen und um die sogenannten Dot-Plots, die die Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) einmal im Quartal abgeben. Vorhersagen, aus denen ersichtlich wurde, dass erste Zinsanhebungen nun mehrheitlich für Ende 2023 erwartet werden. Einige FOMC-Vertreter – es handelt sich um sieben Mitglieder – gehen davon aus, dass dies schon Ende 2022 geschehen könnte.

Bullards Auftritt

Nun hat einer dieser Dot-Plots am Freitag ein Gesicht bekommen. Und zwar in Gestalt des Chefs der regionalen Fed von St. Louis, James Bullard, der sich in einem CNBC-Interview als einer derjenigen outete, die sich für eben dieses frühe Datum zum Einleiten erster Zinsschritte entschieden haben. Vergessen war das Statement von Fed-Chef Jerome Powell, dass die Projektionen der FOMC-Mitglieder keine Entscheidung des Ausschusses oder gar einen Plan darstellten. Vergessen war auch, dass James Bullard derzeit im Ausschuss nicht stimmberechtigt ist. Was allein aus psychologischer Sicht zählte, war das, was James Bullard über die Kamera dem Zuschauer nahebrachte.

Opfer des Verfügbarkeitsirrtums

Man könnte auch sagen, dass Bullard dafür gesorgt hat, dass die Akteure an den Finanzmärkten Opfer einer in der Behavioral Finance als Verfügbarkeitsirrtum[1] bezeichneten Heuristik wurden. Denn Bullard hat den abstrakten und trockenen Prognosepunkten plötzlich Leben eingehaucht, indem er sie mit Erklärungen, mit Farbe versah. Bullard erklärte genauestens, warum er auf einen Zinsschritt der Fed im kommenden Jahr setzt: Er rechnet mit einer Kerninflation (gemessen am PCE) von 3 Prozent für 2021 und 2,5 Prozent im Jahr 2022. Klingt logisch.

Das Komitee sei in den vergangenen sechs Monaten positiv überrascht worden. Sowohl in Sachen Wachstum als auch hinsichtlich der Inflation. Und wenn dann Bullard auch noch gegenüber CNBC feststellt, dass Fed-Chef Jerome Powell die Tapering-Diskussion bei der vergangenen FOMC-Sitzung eröffnet habe, gewinnt man fast den Eindruck, dass in der Fed ein Umdenken stattgefunden haben könnte. Bullard sprach nicht mehr von der erhöhten Inflation als vorübergehendem Phänomen, sondern schien stattdessen davon auszugehen, dass Zinserhöhungen notwendig sind, um diese in den Griff zu bekommen

Zum Falken mutiert

Auch wenn Bullard betonte, dass es im FOMC auch andere Meinungen gebe und ökonomische Vorhersagen bisweilen von Unsicherheit behaftet seien, attestierte er dem Ausschuss in der Sitzung der vergangenen Woche eine hawkishe Neigung. Was manch einen irritiert haben mag: Die einstige moderate Taube Bullard ist anscheinend zu einem geldpolitischen Falken mutiert. Nicht umsonst rätselte ein Kommentator, wie sich wohl eingefleischte Falken im FOMC erst gerieren würden, wenn sich schon ein Bullard als „hawk“ fühle.

Kashkari kommt zu spät

Nun werden in der kommenden Woche noch andere Mitglieder des Offenmarktausschusses zu Wort kommen, darunter auch Jerome Powell im Rahmen einer Anhörung vor einem Unterausschuss des Repräsentantenhauses. Einer von ihnen ergriff bereits am Freitag das Wort, allerdings zu spät, um etwa noch die gefallenen Aktienmärkte zu stützen. Die Rede ist vom Chef der Fed von Minneapolis, Neel Kashkari, einer ausgewiesenen Zinstaube, aber ebenfalls derzeit ohne Stimmrecht im FOMC. Abgesehen davon, dass Kashkari die hohen Inflationsraten als vorübergehend sieht, machte er einen konstruktiven Vorschlag: Den Dot-Plots ein Ende zu bereiten.

Der US-Dollar stabilisierte sich auch am Freitag noch einmal deutlich, nicht zuletzt, weil sich die Kurse der langfristigen US-Staatsanleihen, vermutlich auch durch Stopp-Loss-Käufe getrieben, nach oben entwickelten. Der Euro verbuchte im Gegenzug die schlechteste Woche seit Anfang April 2020: Wir sprechen von einem Verlust von rund 2,0 Prozent. Damit hat sich der kurzfristige Abwärtstrend (Potenzial 1,1755, darunter 1,1655) fortgesetzt, dessen Momentum überdies unterhalb von 1,1945 hoch bleiben wird.

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[1] Der Verfügbarkeitsirrtum besagt, dass zeitnahe, ortsnahe, farbige, leicht erklärbare, also leicht verfügbare Informationen anderen Nachrichten oft vorgezogen, mithin zu stark bewertet werden.

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Die vergangene Handelswoche mag sicherlich einige Akteure in einer gewissen Ratlosigkeit zurückgelassen haben. Zumindest dürfte es nicht ganz einfach sein, eine Erklärung dafür zu finden, warum etwa die Renditen der zehnjährigen US-Staatsanleihen mit einem Minus von fast 11 Basispunkten den größten Wochenverlust seit einem Jahr zeitigten. Und das, obwohl die Konsumentenpreisinflation im Mai weiter angezogen hat und in der Kernrate mit einem Plus von 3,8 Prozent im Jahresvergleich den Konsens der Ökonomen um rund 0,4 Prozents übertraf.

Natürlich könnte ich jetzt ketzerisch sagen, dass die Medianschätzung als Referenzpunkt womöglich für manchen Akteur nicht deutlich genug überschritten worden ist. Aber in einer Zeit, in der es erforderlich ist, in der Inflationsrate im Jahresvergleich einen Basiseffekt zu berücksichtigen und auch der Effekt von unterbrochenen Lieferketten nicht genau berechnet werden kann, spielen doch Referenzpunkte – auch wenn es nur Schätzungen sind – als Anker eine wesentliche Rolle.

Hat die Fed doch recht?

Jetzt, da die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihen etwas mehr als 30 Basispunkte (inflationsbereinigt -22 Bp.) von ihrem von Ende März resultierenden Jahreshoch gefallen sind, könnte man natürlich in der Nachbetrachtung behaupten, dass die Inflationserwartungen bzw. die Angst vor einem Tapering der US-Notenbank, die noch Ende des ersten Quartals zu spüren waren, womöglich übertrieben gewesen sein könnten. Ich kann mich noch an Kommentatoren im März erinnern, die seinerzeit die US-Notenbank von den Märkten geradezu in die Enge getrieben gesehen hatten. Als ob die Anleihehändler den Notenbankern diktieren wollten, dass eine etwaige spätere Inflation nicht vorübergehender („transitory“) Natur sein würde.

Heute, rund drei Monate später, scheint sich zumindest ein Teil der Akteure an den Finanzmärkten nicht mehr ganz sicher zu sein, ob die Fed nicht doch noch recht bekommt. Zumindest zeigt die vergangene Woche, dass Händler, die zuletzt immer noch im großen Stil auf fallende Anleihekurse gesetzt hatten, offenbar doch nicht bis zum Herbst abwarten wollten, ob nun die hohe US-Inflation tatsächlich nur vorübergehend oder nachhaltiger Natur sein wird. Denn solange wird man warten müssen, bis man einen ersten greifbaren Anhaltspunkt zur Beantwortung dieser Frage erhalten wird. Und erst dann wird sich frühestens erweisen, ob die Fed (und auch andere Notenbanken) mit ihrer Ansicht recht gehabt haben wird. Kurzum: Es wurden wohl während der vergangenen Woche Short-Positionen im größerem Stile via Stop-Loss eingedeckt.

Gedämpfte Inflationserwartung

So gesehen hat es auch gepasst, dass die Inflationserwartung auf Basis vorläufiger Zahlen zum am Freitag publizierten Verbrauchervertrauen der Uni Michigan gegenüber dem Vormonat deutlich gesunken ist. Während die US-Verbraucher im Mai noch von einer Inflation von 4,6 Prozent auf Sicht von einem Jahr ausgingen, hatte der Juni-Wert von 4,0 Prozent etwas Relativierendes. Wobei letzterer Wert immer noch hoch ist. Indes: Der Gesamtindex der Uni Michigan lag für Juni mit 86,4 oberhalb des Marktkonsenses.

Der letzte Handelstag der vergangenen Woche zeigte einen Euro, der doch noch recht stark unter Druck geriet. Zumindest war der Dollar so gut nachgefragt, dass fast schon der Eindruck entstehen musste, dass es demnächst keine US-Staatsanleihen mehr zu einem vernünftigen Preis geben würde. Am Ende des Tages bleibt die Gemeinschaftswährung in angeschlagener Position, die sich erst oberhalb von 1,2215/20 wieder verbessern kann. Im gleichen Zuge ist der kurzfristige Aufwärtstrend in eine Seitwärtsbewegung umgeschwenkt.

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Unter normalen Umständen würde man einen Zuwachs von 559 Tsd. Stellen innerhalb eines Monats (Nonfarm Payrolls, Landwirtschaft nicht miteingerechnet) als einen außergewöhnlich guten Wert bezeichnen. Aber bevor dieser erfreuliche Stellenzuwachs im Rahmen des Mai-Arbeitsmarktberichts am Freitag veröffentlicht wurde, lagen die Erwartungen bereits ganz woanders (vgl. meinen Kommentar HIER), so dass die 559 Tsd. neu geschaffenen Stellen in einem anderen, weniger hellen Licht erschienen.

Wichtige Referenzpunkte

Der eine Bezugspunkt resultierte von den Arbeitsmarkdaten, die die private Arbeitsmarktagentur ADP am Donnerstag zuvor publiziert hatte: ADP ging von einem Plus in Höhe von 978 Tsd. aus, also von rund 1 Million neu geschaffener Stellen. Ein Anker, der nicht nur für Händler leicht zu merken war. Dann gab es für die Nonfarm-Payrolls-Zahlen vom Freitag noch eine zweite Prognose in Gestalt der Median-Erwartung der Ökonomen, die leicht oberhalb von 600 Tsd. neu geschaffenen Stellen lag. So gesehen bedeutete dann die tatsächliche Zahl von 559 Tsd. in der Wahrnehmung der meisten Akteure eben doch eine leichte Enttäuschung.

Zumindest reagierten die Finanzmärkte – trotz der überraschend deutlich gestiegenen durchschnittlichen Stundenlöhne (2 Prozent gegenüber Vorjahr) –, wie man es bereits vom Arbeitsmarktbericht des Monats April gewohnt war: Die Rendite der US-Staatsanleihen mit zehnjähriger Fälligkeit fiel per Saldo am letzten Tag der Woche um 7 Basispunkte. Denn eines schien klar: Die Mitglieder des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (FOMC) würden keinen Grund haben, ihre geldpolitische Linie und mögliche Diskussionen darüber vorzuziehen. Ein déjà-vu-Erlebnis sozusagen.

Bewusst geduldig bleiben

Und wenn es noch eines Beweises bedurft hätte, kann man die Chefin der regionalen Fed von Cleveland, Loretta Mester zitieren, die in einem Interview sagte, der Arbeitsmarktbericht sei zwar sehr gut gewesen, aber sie wolle noch weitere Fortschritte sehen. Um es deutlich zu machen: „We want to be deliberately patient“ – wir [Anmerkung: Das FOMC] wollen bewusst geduldig sein, so die Haltung Mesters. Zur Erinnerung: Mester ist derzeit im FOMC nicht stimmberechtigt und wird tendenziell eher zu den Falken im Komitee gerechnet. Allerdings: Weitere Stimmen aus dem FOMC werden nun aufgrund der Schweigeperiode im Vorfeld der Notenbanksitzung vom 15./16. Juni nicht mehr zu hören sein.

In die Flasche zurück

Unterdessen mögen sich zumindest die bullishen Akteure an den Aktienmärkten einmal mehr bestätigt gefühlt haben. Nicht wenige dürften sich abermals eine Art Goldilocks Szenario zusammengezimmert haben: Ein Arbeitsmarktbericht, der immer noch gut genug, aber nicht so positiv ausfiel, um eine Überhitzung der US-Ökonomie befürchten zu müssen. Für die US-Notenbank also kein Grund, über eine Änderung ihrer abwartenden Strategie nachzudenken. Kurzum: Das Tapering-Gespenst wurde wieder in die Flasche zurückgedrängt, aus der es am Donnerstag noch zu entfliehen versuchte.

Der relativ enttäuschende Arbeitsmarktbericht vom Mai und auch die kaum revidierten und ebenfalls als enttäuschend wahrgenommenen Nonfarm Payrolls-Zahlen vom April sowie die daraus resultierenden fallenden US-Anleiherenditen haben konsequenterweise auch wieder den Greenback unter Druck gesetzt. Im Gegenzug konnte der Euro einen Teil der am Vortag erlittenen Verluste wettmachen, bleibt allerdings in einem fragilen Umfeld, solange im Rahmen des übergeordneten kurzfristigen Aufwärtstrends 1,2205 nicht überwunden werden kann.

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Noch nicht „behind the curve“

Dies mag auch der Grund sein, warum bereits mehrfach geäußert wurde, die Fed befände sich mit ihrer Idee, dass es sich bei den gestiegenen Inflationsraten nur um ein vorübergehendes Phänomen („transitory“) handle, auf dem Holzweg. Wie ich bereits an dieser Stelle schon einmal äußerte (vgl. HIER), ist dieser Beweis längst nicht erbracht. Denn um die Annahme zu widerlegen, dass die monatlichen Inflationsraten vorübergehender Natur sind, bedarf es schließlich eines Datensatzes, der mehrere Monate umfasst. Natürlich gilt dabei: Sollte die Fed mit ihrer Meinung schief liegen, wäre sie natürlich automatisch „behind the curve“, würde also der Inflationsentwicklung hinterherrennen müssen. Aber so weit sind wir noch nicht.

Mit anderen Worten: Streng genommen liegt eine Veränderung der geldpolitischen Linie der US-Notenbank in Form einer Verringerung der Anleihekäufe (Tapering) noch in weiter Ferne. Auch die Diskussion darüber, die in den Finanzmärkten bereits heute und für die Fed nach Ansicht einiger Akteure frühestens beim Symposion in Jackson Hole Ende August beginnen dürfte, ist nicht viel mehr als ein Grundrauschen.

Kein schlechter Börsenmonat Mai

Lässt man den Monat Mai Revue passieren – zumindest lässt sich dies für die USA aufgrund des Feiertags am Montag endgültig feststellen –, haben die Zinsängste und befürchteten Tapering-Diskussionen per Saldo für erstaunlich wenig Marktbewegung gesorgt. Tatsächlich haben sich die Renditen der US-Staatsanleihen, gemessen an den Papieren mit zehnjähriger Fälligkeit, nicht befestigt, sondern sind sogar ein wenig gefallen. Umgekehrt konnte der US-Aktienindex S&P 500 den Mai mit einem, wenn auch minimalen Gewinn abschließen. Deutlicher profitierte indes der hiesige EURO STOXX 50, der bislang mit einem Plus von 2,4 Prozent im Mai aufwartet, der DAX sogar mit ein wenig mehr. Ein gutes Investment übrigens für US-Anleger, die – sofern ungesichert – auch noch vom Kursgewinn des Euro gegenüber dem US-Dollar in Höhe von 1,3 Prozent profitierten.

Immerhin stand der kurzfristige Aufwärtstrend des Euro am Freitag nach Veröffentlichung der PCE-Zahlen etwas auf der Kippe, als die Gemeinschaftswährung das wichtige Niveau von 1,2130/35 kurzzeitig testete, sich allerdings zum Wochenschluss wieder eindrucksvoll befestigte und auf das Eröffnungsniveau des letzten Handelstages zurückkehrte. Mit anderen Worten: Die kurzfristigen Wetten auf steigende US-Anleihezinsen im Vorfeld der Veröffentlichung der Inflationsdaten hatten sich am Ende nicht ausgezahlt.

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Wegen des US-Feiertages Memorial Day und des UK-Bankfeiertags am Montag erscheint der nächste Kommentar erst am Mittwoch, den 2. Juni.

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Vordergründig betrachtet hat die abgelaufene Handelswoche Ähnlichkeiten mit der vorangegangenen aufzuweisen. Zumindest was die Aktienmärkte angeht, könnte man bei einem flüchtigen Blick auf das Kursgeschehen auf diese Idee kommen. Zum Beispiel, dass beide Wochen als beherrschendes Thema die Inflationsangst haben. Und die erhielt mit der Publizierung der US-Konsumenten- und Produzentenpreisindizes neue Nahrung und für viele Akteure eine Bestätigung. Schließlich gab es, jeweils beginnend am Donnerstag, in beiden Wochen ein furioses Finale an den Aktienmärkten – möglicherweise aber aus unterschiedlichen Gründen.

Furioses Aktienfinale

Waren es in der Vorwoche ein miserabler Arbeitsmarktbericht, der bei vielen Kommentatoren zu dem Schluss führte, dass sich die US-Ökonomie doch nicht so schnell überhitzen werde, könnte man für den Freitag die enttäuschenden US-Einzelhandelsumsätze anführen. Vielleicht auch die vorläufigen Zahlen zum Verbrauchervertrauen der Uni Michigan, die ebenfalls deutlich hinter den Erwartungen der Ökonomen zurückblieben. Kurzum: US-Aktien antworteten auf die deutlichen Kurseinbrüche bis zur Wochenmitte mit einer heftigen Gegenreaktion, ohne allerdings den Wochenverlust gänzlich aufzuholen. Auch der hiesige DAX startete ausgehend von seinem Mittwoch-Tief zu einer eindrucksvollen Rallye und zeitigte sogar ein minimales Wochenplus. Eine Entwicklung, die wahrscheinlich auch einer vorangegangenen zu starken Short-Positionierung heimischer Akteure (vgl. meinen Kommentar für die Börse Frankfurt HIER) zu verdanken war.

Gefallene Realverzinsung

Unterdessen vermittelt die Entwicklung bei den Renditen der US-Staatsanleihen fast den Eindruck, als würden die Bond-Händler eigentlich gar nicht von einem Inflationsgespenst ausgehen: Die Rendite der zehnjährigen Papiere schloss gerade einmal mit einem Plus von 5 Basispunkten im Wochenvergleich, nachdem sie zuvor am Mittwoch immerhin noch ein Plus von 12 Basispunkten aufweisen konnte. Inflationsbereinigt ist die ohnehin negative Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen (zuletzt -0,88 Prozent) während der vergangenen beiden Wochen (vgl. HIER) sogar um 12 Basispunkte gefallen!

Abhängig von Referenzpunkten

Nun ist das, was die Akteure an den Finanzmärkten als „viel“ oder „wenig“ Inflation betrachten, oft nicht von absoluten Zahlen, sondern von Erwartungen, meist denjenigen der Ökonomen, abhängig. Für den US-Konsumentenpreis-Index sprechen wir beispielsweise in der Kernrate für den Monat April von +3 Prozent gegenüber dem Vorjahr, verglichen mit der Medianprognose der Experten von 2,3 Prozent als Anker. Abgesehen davon, dass die US-Notenbank ohnehin den Index der persönlichen Verbrauchsausgaben (PCE) als Messzahl für Inflation bevorzugt, kann man sich durchaus die ketzerische Frage stellen, wie die Prognosen der Ökonomen genau zustande kommen. Eine Frage, die von den Marktteilnehmern viel zu selten gestellt wird.

Fed muss abwarten

Dennoch werden jetzt schon Zweifel vielerorts hörbar, ob die US-Notenbank angesichts dieser jüngsten Preisdaten an ihrer Idee festhalten kann, der Preisdruck sei lediglich als vorübergehend („transitory“) einzuschätzen. Abgesehen davon, dass die Notenbank nicht bei erster Gelegenheit, wenn in einem Monat einmal die Konsumentenpreise stärker als erwartet ausfallen, sogleich paniken und ihr Szenario ändern dürfte, wird sich naturgemäß erst mit der Zeit herausstellen, ob die Fed mit „transitory“ Recht behalten wird. Mit anderen Worten: Die Notenbank wird, sofern sie glaubwürdig bleiben will, in ihrer Haltung stur bleiben müssen.

Für den Aufwärtstrend des Euro hat die abgelaufene Handelswoche gegenüber dem US-Dollar zwar einen temporären Momentumsverlust mit sich gebracht, aber die Gemeinschaftswährung konnte am vergangenen Freitag ebenfalls mit einer eindrucksvollen Erholung aufwarten und bleibt somit oberhalb von 1,2070 zumindest stabil.

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Was für eine Enttäuschung! Die Rede ist vom jüngsten US-Arbeitsmarktbericht, der am Freitag publiziert wurde und für den Monat April nur einen Stellenzuwachs im Nichtagrarbereich von 266 Tsd. Jobs auswies. Dabei hatte doch „der Markt“ viel, viel mehr erwartet. Ich möchte gar nicht darauf herumreiten, dass die Median-Schätzung der Ökonomen von knapp 1 Million neu geschaffener Stellen bei weitem verfehlt wurde. Nein, das Prognoseband, gebildet von 77 Ökonomen, erstreckte sich dem Vernehmen nach von einem Plus von 700 Tsd. bis zu 2,1 Mio. Man könnte auch sagen, dass der Anker dieses Bandes so hoch und weit gesetzt wurde, dass die Chancen für eine positive Überraschung – was immer „positiv“ heißen mag – fast gleich null waren.

Eine alte Hochrechnung im Kopf

Aber ein Stellenzuwachs von 1 Million (oder ein bisschen weniger) geisterte nun einmal bei vielen Akteuren im Kopf herum. Und diese Erwartung rührte von der außergewöhnlich hohen März-Zahl bei den Nonfarm Payrolls her, die ursprünglich mit 916 Tsd. verkündet wurde und nun zu allem Überfluss auch noch auf 777 Tsd. revidiert werden musste. Ich kann mich noch gut daran erinnern, wie vor einem Monat (vgl. meinen Kommentar HIER) viele Akteure angesichts dieser Wahnsinns-Zahl von zunächst 916 Tsd. neu geschaffenen Stellen hochzurechnen begannen: Noch neunmal so viele für den Rest des Jahres und die während der Corona-Pandemie verloren gegangenen Stellen wären praktisch alle wieder vorhanden.

Wie blödsinnig derartige Hochrechnungen sind, haben wir nun am Freitag gesehen. Interessanterweise kommt jetzt kaum jemand auf die Idee, im Kopf zu überschlagen, wie oft man den Stellenzuwachs vom April, eben besagte 266 Tsd. Jobs, multiplizieren müsse, bis die restlichen rund 8,1 Millionen abgebauten Stellen aufgeholt sein würden[1].

Hauptsache keine Tapering-Diskussionen

Viel interessanter ist jedoch, was die Finanzmärkte aus diesem sehr enttäuschenden Arbeitsmarktbericht gemacht haben. Das Bild drängte sich der eigenen Phantasie förmlich auf, wie sich die Mitglieder des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (FOMC) gegenseitig abklatschten! Nach dem Motto, dass es (wie vom FOMC immer wieder kommuniziert) noch lange dauern werde, bis die US-Ökonomie sich tatsächlich überhitzen würde. Und Tapering-Diskussionen? Die braucht es erst mal nicht, so die Denke vieler Akteure. Und so wurde vor allen Dingen an den US-Aktienmärkten aus schlechten Zahlen ein weiterer Impuls für neue Allzeithochs beim S&P 500 und beim Dow-Jones-Index gemacht.

Volatile Staatsanleihen

Dass die Angelegenheit dann doch nicht so einseitig und deutlich zu bewerten ist, zeigt die Reaktion bei den US-Staatsanleihen, wo die Rendite der „Zehnjährigen“ zunächst um knapp 10 Basispunkte absackte, um sich umgehend wieder zu erholen. Als ob uns die Händler sagen wollten, dass es jenseits der ohnehin recht volatilen Nonfarm Payrolls-Zahlen auch noch andere ökonomische Indikatoren gibt, die zuletzt ausgesprochen gut performt haben.

Eindeutig war indes die Reaktion des Greenback, der gegenüber dem Euro erheblich Federn lassen musste. Letzterer hat nunmehr seinen kurzfristigen Aufwärtstrend nach Überschreiten von 1,2090 wieder verstärkt; dessen Momentum bleibt oberhalb von 1,2050/55 erhalten und weist unter dieser Prämisse Potenzial bis auf zunächst 1,2270 auf.

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[1] Wir müssten unter dieser Prämisse nun rechnerisch rd. zweieinhalb Jahre warten

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Viel Getöse um nichts – so ließe sich das Handelsgeschehen während der vergangenen Woche insbesondere an den US-Aktienmärkten zusammenfassen. Betrachtet man etwa alleine den Kursverlauf des S&P 500 US-Aktienindex, so gab es zwar eine deutliche Abwärtsbewegung, gemeinhin als technische Korrektur bezeichnet, gefolgt von einigem Auf und Ab und einer Erholung am Freitag, die all die Sorgen und Ängste an den Tagen zuvor vergessen ließ. Die Verluste waren am Ende wieder aufgeholt, und schließlich wurde sogar noch ein marginal höheres Allzeithoch erreicht.

Angstthema Covid-19?

Aber hinter diesen Kursausschlägen stand eben doch nicht nur viel Lärm um nichts. Zumal vor allen Dingen am Montag und Dienstag die Sorgen der Börsianer zum Teil auf die sich dramatisch verschlechternde Covid-19-Situation, vornehmlich in Indien, zurückgeführt wurden. Dies ist insofern bemerkenswert, als sich die globalen Aktienmärkte und ihre Teilnehmer nun bereits seit über einem Jahr nicht mehr groß um negative Einflussfaktoren der Covid-19-Pandemie geschert haben. Zuletzt schaffte es die Pandemie noch nicht einmal mehr auf einen der ersten drei Plätze unter den größten Extremrisiken, die die Fondsmanager bei der April-Umfrage der Bank of America genannt hatten. Da mag es fast schon sarkastisch klingen, wenn man angesichts einer überschaubaren Aktienmarktkorrektur ausgerechnet die drohende humanitäre Krise im zweitwichtigsten Schwellenland der Welt als Ursache benennt. Am Mittwoch war dieses Thema dann auch schnell vergessen, nachdem sich die Aktienmärkte nicht nur in den USA wieder deutlich zu erholen begannen.

Bidens böse Steuerpläne

Dann kam am Donnerstag der nächste „Schlag“ für die Börsianer jenseits des Atlantiks. Gemeint ist der Vorschlag der Biden-Administration, die Kapitalertragssteuer zu erhöhen. Geplant ist, diese Steuer für Personen, die über ein zu versteuerndes Einkommen von mehr als 1 Million USD im Jahr verfügen, auf 43,4 Prozent praktisch zu verdoppeln. Eine Nachricht, die wie ein Fanal bei den US-Börsianern ankam, obwohl doch bereits seit Ankündigung des letzten Stimulus-Programms klar gewesen sein sollte, dass dieses über Steuererhöhungen finanziert werden muss. Belastungen, die allerdings von den Finanzmärkten (vgl. auch meinen Kommentar vom 8.4.  HIER) damals im ersten Stimulus-Rausch verdrängt wurden.

Aber zum Glück gibt es die Nachrichtenagentur Bloomberg, die herausfand, dass die höheren Abgaben auf Kapitalgewinne nur einen winzigen Teil der US-Investoren langfristig betreffen wird. Denn im Jahr 2018 meldeten lediglich 0,32 Prozent der US-Steuerzahler ein zu versteuerndes Einkommen von mehr als 1 Million USD und Kapitalgewinne bzw. -Verluste in ihren Steuererklärungen. Also alles halb so wild. Und weil es auch noch robuste US-Wirtschaftsdaten (Einkaufsmanagerindices, Neubauverkäufe) gab, war auch diese „Grausamkeit“ schnell vergessen. Indes: Vergessen sollte man nicht, dass das reichste 1 Prozent der Amerikaner über mehr als die Hälfte aller US-Aktien verfügt.

Drei Gewinnwochen für den Euro

Und so wundert es auch nicht, dass sich der Euro gegenüber dem US-Dollar im Zuge der zurückgekehrten Risikofreude zum Wochenschluss in ausgesprochen freundlicher Verfassung präsentierte und die dritte Handelswoche hintereinander mit einem Gewinn beschloss. Aber nicht nur deswegen. Denn seit Beginn des Monats hat sich die negative reale Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihen immerhin um 13 Basispunkte auf -0,76 Prozent (vgl. HIER) verschlechtert. Damit bleibt der Euro in seinem kurzfristigen Aufwärtstrend (Potenzial zunächst bis 1,2150 bzw. 1,2195) und in einem positiven Umfeld, solange nun 1,1945 nicht mehr unterlaufen wird.

Hinweis

Die genannten Preisniveaus verlieren ab einer bestimmten Durchstoßgröße ihre Gültigkeit. Diese beträgt für EUR/USD 5 Stellen.

Der Beitrag Eine Woche zum Abhaken erschien zuerst auf Joachim Goldberg.