Abgesehen davon, dass mit dieser Verhaltensweise die Faustregel, wonach das, was man gewinnen möchte etwa dreimal so hoch sein sollte wie das, was man zu riskieren bereit ist, aufs Gröblichste verletzt wird, kann ich natürlich verstehen, dass die Regretaversion vieler Anleger schlichtweg größer ist als die mögliche Freude über einen riesigen Börsengewinn.

Neben dieser Aversion gegenüber zukünftigen kognitiven Dissonanzen gibt es jedoch noch weitere Einflussfaktoren, weswegen sich viele Menschen nur sehr schleppend zu neuen Entscheidungen durchringen können. Selbst wenn alte Investments – etwa eine Nullverzinsung auf dem Sparbuch – nichts mehr bringen, sorgt nämlich der sogenannte Status-quo-Bias dafür, dass man häufig zu lange am Gewohnten festhält. Grund genug, dass ich mich im Thema des Monats März, das ich wie immer für die WGZ Bank (HIER) bearbeiten durfte, mit dieser Voreingenommenheit gegenüber neuen, möglicherweise profitableren Entscheidungen auseinandergesetzt habe.

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Meine so zurechtgelegte Welt, vor allem darauf ausgerichtet, möglichst künftigen kognitiven Dissonanzen (sprich: Regret, Bedauern) aus dem Weg zu gehen, ist jedoch seit gestern ins Wanken geraten. Denn zum Abendessen war unter anderem eine pensionierte Staatsanwältin zugegen, der ich meine Strategie präsentierte. „Das ist ja seltsam!“, wandte sie ein. Um sogleich fortzufahren: „Sie kaufen also zwei Kugeln Eis, um eine bessere Waffel zu bekommen, brechen aber den Verzehr auf halbem Wege ab und werfen das Eis samt Waffel weg? Wenn Sie konsequent handeln, kommen Sie demnach gar nicht erst dazu, das Hörnchen, um dessentwillen Sie die größere Eisportion gekauft haben, jemals zu genießen!“ Ich musste zugeben: Ich war vorgeführt bzw. der Irrationalität überführt.

Ein Augenblick potenziellen Wohlbefindens

Wie konnte ich nur in eine solch peinliche Situation geraten? Ich, der Befürworter eiserner Disziplin und Rationalität, hatte nun die Wahl, entweder als irrational dazustehen oder der Willensschwäche überführt worden zu sein. Natürlich hatte Frau Staatsanwältin Recht, dass meine Strategie nicht besonders sinnvoll ist. Auch die meisten Ökonomen hätten ihr zugestimmt: Meine Eis-Kauf-Strategie war ökonomisch suboptimal. Geld für etwas zu bezahlen, was man am Ende gar nicht zu verbrauchen beabsichtigt.

Zum Glück gibt es ja auch noch Psychologen. Und die hätten mich wahrscheinlich verstanden. Denn man stelle sich nur einmal vor, wenn ich statt der ersten Malaga-Kugel auch noch peu à peu die Mangokugel abgeschleckt hätte. Das hätte mir natürlich zumindest mentale Bauchschmerzen bereitet, weil ich mehr Kalorien als erlaubt verbraucht hätte. Aber: Genau dieses negative Erlebnis wäre mir immerhin durch eine gute Eiswaffel wieder versüßt worden. Fühlt sich doch viel besser an als eine wässrige kalorienarme Mango-Kugel alleine mit einer schlecht schmeckenden Industriewaffel. Zumindest in der Gegenwart[1]. Und in der lebe ich und nehme manchmal sogar ganz bewusst in Kauf, die Disziplin zugunsten eines kurzen Gefühls des Wohlbefindens schleifen zu lassen.

[1] Entscheidungspsychologen würden nämlich einwenden, ich hätte zugunsten eines schnellen Wohlbefindens (Völlerei) in der Gegenwart einen Schaden in der Zukunft (Übergewicht) in Kauf genommen

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Vielmehr geht es mir um die Entscheidung, ob man einfach einsteigen oder eine Korrektur abwarten soll, um sich anschließend nicht vorwerfen zu müssen, die höchsten Kurse bezahlt zu haben. Abgesehen davon, dass viele Akteure bei einer schnellen Gegenbewegung des DAX von etwa drei Prozent ohnehin sich nicht trauen würden, zuzugreifen, weil ausgerechnet dann genügend Gründe dagegen sprechen dürften. Vielmehr muss man sich doch die Frage stellen, ob es überhaupt sinnvoll erscheint, auf eine Korrektur zu hoffen, die nichts anderes als nur einen relativen Gewinn im Vergleich zu einem bisherigen Kursmaximum darstellt. Verbunden mit dem Risiko, dass sich diese als günstig empfundene Kaufgelegenheit überhaupt nicht erst einstellt und einem die Aktienkurse plötzlich davonlaufen. Für einen Möchtegern-Bullen würde dies dann einen entgangenen Gewinn bedeuten.

Mit anderen Worten: Einem begrenzten relativen Gewinn in Gestalt einer Korrektur, stünde bei einem verpassten Einstieg ein unlimitierter entgangener Gewinn bzw. ein relativer Verlust gegenüber. Und dies steht zumindest im krassen Gegensatz zu der von vielen Marktteilnehmern und unter anderem auch von mir vertretenen These, dass man Verluste frühzeitig begrenzen muss und Gewinne (in einem vertretbaren Verhältnis dazu) am besten laufen lassen soll.

Verluste in Form von entgangenen Gewinnen haben für Anleger – zumindest für diejenigen, die ihre Performance nicht mit anderen Mitstreitern vergleichen lassen müssen – immerhin den Vorteil, dass man sie nicht realisieren muss. Das wäre erst dann der Fall, wenn man sich am Ende doch noch, möglicherweise dann bei einem DAX-Stand von 11.000, zu einem Aktienkauf entschließen sollte. Und selbst dann treten diese Verluste nur in Form eines relativ schlechten Einstandspreises in Erscheinung.

Aktienkauf mit Netz?

Daher scheint mir die Strategie, nichts zu tun, auf eine Korrektur zu warten oder einem davon laufenden Markt tatenlos nachzutrauern und so letztlich auf seinem Tagesgeld sitzen zu bleiben, dessen Wert nach und nach von negativen Realzinsen zerfressen wird, nicht als eine gerade sonderlich überzeugende Alternative zu sein.

Allerdings macht es für mich genauso wenig Sinn, Aktien zu kaufen und diese – genau das wird aber von namhaften Börsenexperten derzeit wieder einmal allen Ernstes empfohlen – mit Verkaufsoptionen gegen einen möglichen Kursverfall abzusichern. Selbst wenn die Optionsprämien, die man für eine derartige Versicherung bezahlen muss, derzeit (aufgrund der niedrigen impliziten Volatilität) sehr niedrig ausfallen. Wer auf diese Art und Weise während der vergangenen Jahre, womöglich seit einem DAX-Stand von 8.000 Zählern, sein Depot mit Put-Optionen konsequent abgesichert hat, dürfte mittlerweile wohl zu dem Schluss gekommen sein, dass selbst eine billige Absicherungsstrategie noch zu teuer sein kann.

Am Ende bleibt der Eindruck, dass der größte Feind unserer Entscheidungen eigentlich das Bedauern ist, das sich einstellt, wenn sich jene als schlecht herausstellen sollten. Und an diesem sogenannten Regret ändert auch ein marginal besserer Einstandspreis letztlich nur wenig. Bei aller Angst vor einer möglichen Fehlentscheidung vergessen wir übrigens die Freude, die uns andererseits bereits eine halbwegs gute Entscheidung schenken kann.

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Und wieder einmal ist mir die Ambivalenz der Frauen, denen dieser weltberühmte Verführer das Herz bricht, aufgefallen. Einerseits sind die Damen hingerissen von der Attraktivität und dem Nimbus Don Giovannis, fast schon wollen sie seinen Lockungen nachgeben, um sich dann aber doch in letzter Sekunde darauf zu besinnen, was für ein Schuft er doch eigentlich ist. Aber wenn es hart auf hart geht, dann wäre Donna Elvira eben doch bereit, ihrem Mann alle Missetaten zu verzeihen. Weil sie ihn immer noch liebt.

Doch vermittelte zumindest die Frankfurter Inszenierung den Eindruck, dass Giovannis Attraktivität selbst als Bösewicht und Egomane alternativlos ist. Denn die anderen rechtschaffenen jungen Männer und Verlobten von Donna Anna und Zerlina wirken im Vergleich zu Don Juan doch eher bieder und farblos, so dass das Leben an ihrer Seite nicht gerade einem endlosen Feuerwerk der Leidenschaft gleichen dürfte.

Ohne Regret-Aversion

Ja, irgendwo bewunderte auch ich die Figur des Giovanni und auch der Herr zwei Plätze neben mir hatte so ein Strahlen in seinen Augen, dass ich den Eindruck hatte, er wolle auf der Stelle in den Mantel dieses Frauenverführers schlüpfen. Auch wenn dieser in der Frankfurter Inszenierung bereits sehr stark im Altern begriffen schien. Das ist aber nur die halbe Wahrheit. Denn zumindest Behavioral Economics Freaks müssen einfach ein Faible für Don Giovanni haben, weil er trotz all’ seiner Untaten nicht im mindesten Bedauern oder Reue verspürt. „Regret Aversion“, die Angst des Entscheiders (und Börsianers) vor einem Fehlgriff oder -tritt, ist ihm vollkommen fremd.

Trotzdem muss er bekanntlich immer wieder den Attacken der rachsüchtigen Liebhaber durch allerlei Tricks entkommen. Und das gelingt ihm so gut, dass sein Vertrauen in die eigenen Fähigkeiten (wir sprechen in diesem Falle von Overconfidence) fast ins Unermessliche wächst. Auch wenn sein Diener Leporello (für einen mittelprächtigen Bonus, versteht sich) immer wieder den Kopf für ihn hinhalten muss. Sein Selbstvertrauen ist so unerschütterlich, seine Furchtlosigkeit so grenzenlos, dass er am Ende sogar den Steinernen Gast, die Verkörperung des Todes, zum Abendessen einlädt.

Und dann wurde sie wieder einmal gesungen, die Arie des Komturs, bei dessen kurzem, aber extrem wichtigem Auftritt nichts schiefgehen darf. Sonst käme der immer noch rein gar nichts bereuende Don Giovanni –  wir würden seine Gemütslage als „gefangen in der Commitment-Falle“ bezeichnen – nämlich nicht in die Hölle. Denn die Oper endet ja nicht ohne den tröstlichen Hinweis, dass am Ende doch stets das Gute siegen wird.

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Ich erinnere mich noch gut daran, wie ich noch vor einem Jahr in meinem Bekanntenkreis immer wieder für die Aktie als Investment warb und oft zur Antwort bekam: „Ach nein, lieber nicht.“ Zu frisch waren noch die erlittenen Verluste aus der Finanzkrise. Und als der DAX schließlich die 8.000er Marke knackte, winkte ein guter Bekannter von mir dankend ab, er habe gerade den Newsletter eines renommierten Finanzmarkt-Profis gelesen, und dieser prognostiziere, dass der DAX bald auf 6.000 Punkte zusammenkrachen werde. Manche wurden klassisch und sprachen von den Iden des März (2013). Aber der DAX war einfach nicht tot zu kriegen, und als er drei Monate später bei 8.500 Punkten stand, traf ich denselben Bekannten zufällig auf der Straße. „Wie ist die Stimmung, geht‘s weiter hoch?“, fragte er. „Ich glaube schon“, erwiderte ich. Mein Bekannter (strahlend): „Ich glaube, Aktien haben wirklich noch Potenzial, bei der nächsten Korrektur steige ich ein“ – worauf ich ketzerisch erwiderte: „Und wenn die nicht kommt?“ – „Ich muss ja nicht um jeden Preis mitmachen“, gab sich mein Gegenüber gelassen.

Kann man jetzt noch einsteigen?

Gestern habe ich ihn erneut getroffen: „Du hast recht gehabt, ich glaube jetzt auch, dass der Aktienmarkt hochgeht“, sagte mein Bekannter im Brustton der Überzeugung. Und dann fragte er mit leichter Verlegenheit in der Stimme: „Kann man jetzt noch einsteigen?“ „Das kann man immer“, antwortete ich vage. Und dann versicherte ich ihm, dass man auch einmal seine Meinung ändern dürfe, wenn man dafür gute Gründe habe. Zwar wollte ich ihn nicht ärgern, aber die Frage, warum er einen Aktienmarkt, den er bei einem Stand von 8.000 Punkten als teuer eingeschätzt hatte, jetzt, wo er noch einmal um 1.000 Punkte zugelegt hatte, plötzlich für fair bewertet hielt, konnte ich mir einfach nicht verkneifen. Diesen Aufwärtstrend hätte ja selbst seine sechsjährige Tochter gesehen, bekam ich nun zu hören. Beweis genug also, dass der Aktienmarkt wirklich stabil sei. Aber am Allzeithoch kaufen? Das sei doch fast genauso schlimm, wie sich am tiefsten Punkt von seinen Verlustbringern zu trennen.

Dabei müsste sich mein Bekannter eigentlich nur einmal vorstellen, er wäre zu Beginn dieses Jahres bei einem DAX-Niveau von knapp 7.700 Punkten eingestiegen[1]. Würde er diese Aktien jetzt verkaufen wollen? Wer diese Frage mit einem aufrichtigen „Ja“ beantwortet, dürfte konsequenterweise heute nicht mehr in den Aktienmarkt einsteigen. Nur ein klares Nein wäre die logische Voraussetzung dafür, auch noch am (vorläufigen) Allzeithoch zu kaufen. Auf eigenes Risiko natürlich.

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Unterdessen führt die Politik der Transparenz und gutgemeinten Orientierungshilfe der US-Notenbank zu mehr Verwirrung als Ordnung. Dabei möchte ich nicht nur das jüngste Statement von FOMC-Mitglied James Bullard erwähnen, wonach der Offenmarktausschuss noch mehr Daten benötigt, bevor das so genannte Tapering beginnen kann. Bullard ging sogar noch einen Schritt weiter, als er bekundete, es bestünde ein Risiko, die Anleihekaufprogramme zu früh auslaufen zu lassen. Zudem dürfe man mit dem Tapering nicht auf „Autopilot fahren“. Ein nicht unwichtiger Punkt, denn die Finanzmärkte könnten selbst wenn der Tapering-Prozess einmal angestoßen ist, keine Schlüsse auf dessen weitere Geschwindigkeit ziehen.

Wenn der Schuldendeckel wieder droht

Wenn man sich dann auch noch einen größeren Beitrag in der gestrigen Ausgabe der Financial Times[1] zu Gemüte führt, sollte man nicht die möglichen Einflüsse seitens des US-Kongress unterschätzen, wenn etwa wieder einmal der Schuldendeckel im September oder Oktober erreicht wird. Zumindest nach Ansicht einer relativen Minderheit von Ökonomen könnte dies einen Tapering-Prozess der Fed verzögern oder gar unterbrechen. Damit sind wieder alle Optionen offen und es entsteht bei den Akteuren der Eindruck, die Notenbank würde angesichts der ökonomisch unklaren Situation auf Sicht fahren. Und so entsteht trotz aller Transparenz (Bullard möchte davon offensichtlich noch mehr davon, wenn er nach jeder Sitzung des Offenmarktausschusses eine Pressekonferenz fordert) eine unübersichtliche Situation, die die Marktteilnehmer auf wichtige ökonomische Daten kurzfristig überreagieren lässt. Dabei sollte man nicht vergessen, dass es auch bei der Fed eine so genannte Regretaversion gibt, die Abneigung, sich möglicherweise als fehlerhaft herausstellende Entscheidungen bedauern zu müssen. Eine Aversion, die im Zweifel eher zur Beibehaltung des Status quo führen wird. So gesehen, ist die nach der gestern veröffentlichten Reuters-Umfrage von den Ökonomen im Durchschnitt erwartete Reduktion der Anleihekäufe von 15 Mrd. US-Dollar zwar keine ernsthafte Drosselung, aber dennoch hoch genug, um die Entscheidung eines unentschlossenen Notenbankers noch einmal hinauszuzögern

Was die Anleger hierzulande aus dieser ganzen Gemengelage machen, habe ich versucht anhand der Zahlen jüngsten Sentiment-Erhebung der Börse Frankfurt (hier) herauszufinden, wo sich die Stimmung ebenfalls etwas verbessert hat. Mein Mitstreiter Gianni Hirschmüller hat sich (hier) um die Analysedetails gekümmert.

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Unterdessen scheinen die Akteure an den Finanzmärkten ohnehin umgedacht zu haben. Auf der einen Seite freut man sich natürlich über die sich besser als erwartet entwickelnde US-Konjunktur. Gleichzeitig sind jedoch die Hoffnungen auf ein neues Stimulus-Programm der Fed geschrumpft. Vor allem, weil sich die Zinstauben und auch Fed-Chef Ben Bernanke derzeit in Sachen QE3 bedeckt halten. Der Grund dafür liegt auf der Hand: Bei der US-Notenbank weiß man vermutlich genauso wenig wie im Markt selbst, ob die derzeitige wirtschaftliche Erholung in den USA wirklich tragfähig ist. Denn jene wird nur allzu gerne mit einem falschen Referenzpunkt verglichen: Den bis vor kurzem noch zu pessimistischen Prognosen der Ökonomen, die teils aus der Aktienmarktkorrektur vom zweiten Halbjahr 2011 resultierten. Im Vergleich dazu sind die Daten tatsächlich erheblich besser als erwartet ausgefallen. Allen voran der Arbeitsmarkt.

Gemessen an den außergewöhnlichen Maßnahmen der Notenbank, also den Billionen Dollar schweren Stimulus-Programmen, kann man die konjunkturelle Entwicklung in den USA aber noch nicht zwingend als Selbstläufer beurteilen. Mit anderen Worten: Die Notenbank muss in einem ökonomisch ausgesprochen unsicheren Umfeld entscheiden, ob sie etwa die so genannte Operation Twist Ende Juni einfach auslaufen lassen oder ein Nachfolgemodell etablieren möchte. Erstere Variante hätte geldpolitisch nicht einmal eine allzu große Auswirkung, würde aber dennoch vom Markt als eine Straffung der Geldpolitik aufgefasst. Mit der Gefahr, dass dieses Signal – und das damit verbundene hohe psychologische Commitment – womöglich zu früh gegeben würde. Damit wäre eine spätere Rückkehr zur Politik des leichten Geldes ohne einen massiven externen Schock als Grund praktisch nicht mehr möglich.  

Hinzu kommt aber auch die natürliche Tendenz der Menschen, lieber am Status quo festzuhalten, als eine wichtige neue Entscheidung zu treffen. Vor allem, wenn der Erfolg der ersten Entscheidung noch nicht sichergestellt, das heißt, das Ziel (der Referenzpunkt) noch nicht erreicht ist. Ganz zu schweigen von der Reaktion der Investoren, deren Aktienkäufe der vergangenen Jahre zu einem großen Teil psychologisch motiviert waren, in der Hoffnung auf die permanente Präsenz der Notenbank als Retter der letzten Instanz. Es sind genau diese Investoren, die sich jetzt rückversichern möchten, ob die Fed noch zu diesem implizit gegebenen Versprechen steht, im Falle eines Falles für die Märkte da zu sein.  

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Oftmals spielt uns dabei allerdings auch die eigene Wahrnehmung einen Streich, denn nach einem Verlust wenden sich viele Anleger zunächst einmal von ihrem geliebten Markt ab, womit auch dessen weiterer Kursverlauf ausgeblendet wird. Durch dieses Wegschauen entgeht einem mitunter aber auch die Erleichterung darüber, dass der einst unangenehme Stopp-Loss einen vor noch weit höheren Verlusten bewahrt hat. Aber auch für einen Händler, der jeden Tag im gleichen Markt aktiv ist, mag ein so vermiedener größerer Verlust nicht mehr ins Auge springen.

Häufig höre ich aber auch den Einwand, wer von vornherein mit einer Verlustbegrenzung in den Markt einsteige, müsse ja dermaßen risikoscheu sein, dass er sein Geld doch lieber gleich woanders verdienen solle. Überdies hätte doch die Erfahrung gezeigt, wie überflüssig ein Stopp-Loss im Grunde sei. Und wenn die Dinge wirklich schief liefen, könne man ja noch rechtzeitig mit einem mentalen Stopp im Hinterkopf reagieren.

Abgesehen davon, dass mir bislang niemand von diesen Akteuren sagen konnte, was „rechtzeitig“ genau bedeutet, sprechen zwei psychische Einflussfaktoren ganz sicher gegen eine solche Verhaltensweise. Zum einen erhöhen Verluste, aber auch deren Rechtfertigung gegenüber Dritten, die emotionale Bindung (Commitment) an unsere Entscheidungen, was, wenn der Markt dann tatsächlich weiter gegen einen laufen sollte, den Ausstieg deutlich erschwert. Mindestens genauso gravierend ist jedoch die Tatsache, dass wir uns mit der Zeit an Verluste gewöhnen (Adaption), so dass diese in unserer Wahrnehmung immer kleiner werden, während sie in Wahrheit leider gleich hoch bleiben. Und weil beide Einflussfaktoren so stark sind, wird uns – sofern wir an den Finanzmärkten systematisch Geld verdienen statt verlieren wollen – kaum etwas anderes übrig bleiben, als vor dem Einstieg schon für den Exit vorzusorgen. Unter geringem Commitment sind wir noch diszipliniert genug, um bereits einen Punkt festlegen zu können an dem wir wieder aussteigen, sollte die Fahrt rasant in die falsche Richtung gehen.

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Dann fiel mir wieder ein, dass Händler normalerweise gar nicht so diszipliniert sind, sondern im Falle eines Verlustes entweder abwarten, bis sie wieder ihren (wahrgenommenen) Einstandspreis erreicht haben. Oder, wenn es überhaupt nicht mehr geht, wenn der psychische oder monetäre Druck so hoch ist, dass sie ihn nicht mehr aushalten können, kapitulieren sie. Kapitulation bedeutet Ausverkauf der Position um jeden Preis. Und deswegen vermeiden es die meisten Akteure tunlichst, diese Notbremse tatsächlich zu ziehen. Nicht nur wegen ihrer Abneigung, einen Verlust realisieren zu müssen. Hinzu kommt nämlich noch die Angst vor dem Bereuen (regret), wenn sich etwa nach einem Ausverkauf der Aktien die Kurse anschließend wieder nach oben bewegen würden. Fragt man Händler, was sie lieber erleben würden: Verkaufen am tiefsten Punkt der Marktentwicklung und einen anschließenden Kursgewinn von 10 Prozent miterleben müssen? Oder nichts tun und einen weiteren Verlust von 10 Prozent in Kauf nehmen? – Obwohl zehn Prozent Verlust mehr sind als 10 Prozent Gewinn, würde sich die Mehrheit der Menschen dafür entscheiden, lieber nichts zu tun: „Die 10 Prozent Verlust machen den Kohl jetzt auch nicht mehr fett“, heißt es landläufig.

Genau diese Notbremse hat auch Frau Merkel nicht gezogen, selbst wenn sich die politischen Kommentatoren die Augen reiben im Angesicht der Geschwindigkeit, mit der sich die Regierung auf das Moratorium geeinigt hat. Aber es ist eben nur ein Moratorium, das heißt: eine Kunstpause, eine Verzögerung. Fast hat es den Anschein, als sei die Kanzlerin bei dieser Strategie von einem Behavioral-Economics-Experten beraten worden. Nicht nur, weil in den kommenden drei Monaten in Deutschland vier von fünf verbleibenden Landtagswahlen dieses Jahres stattfinden. Dank des Moratoriums braucht sie in diesem Zeitraum nicht eindeutig Stellung zu beziehen, ob sie nun in den Atomausstieg wieder einsteigen will oder nicht. Drei Monate stellen außerdem einen Zeitraum dar, in dem man sich an die Ereignisse in Japan – seien sie noch so dramatisch – selbst hierzulande ein wenig gewöhnt haben dürfte. Und die geopferten AKW? Die wird vermutlich manch verloren geglaubter Wähler sogar mental als Gewinn verbuchen. Nein, ich müsste mich schon sehr irren, wenn die Kanzlerin kapituliert hätte.

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