Dass die Woche an den Finanzmärkten für viele Akteure vermutlich unangenehm geendet hat, dürfte dem wahrscheinlicher gewordenen Kurswechsel der US-Notenbank zuzuschreiben sein. Wenn man es genau nimmt, ging es doch eigentlich nur ein paar geänderte ökonomische Prognosen und um die sogenannten Dot-Plots, die die Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) einmal im Quartal abgeben. Vorhersagen, aus denen ersichtlich wurde, dass erste Zinsanhebungen nun mehrheitlich für Ende 2023 erwartet werden. Einige FOMC-Vertreter – es handelt sich um sieben Mitglieder – gehen davon aus, dass dies schon Ende 2022 geschehen könnte.

Bullards Auftritt

Nun hat einer dieser Dot-Plots am Freitag ein Gesicht bekommen. Und zwar in Gestalt des Chefs der regionalen Fed von St. Louis, James Bullard, der sich in einem CNBC-Interview als einer derjenigen outete, die sich für eben dieses frühe Datum zum Einleiten erster Zinsschritte entschieden haben. Vergessen war das Statement von Fed-Chef Jerome Powell, dass die Projektionen der FOMC-Mitglieder keine Entscheidung des Ausschusses oder gar einen Plan darstellten. Vergessen war auch, dass James Bullard derzeit im Ausschuss nicht stimmberechtigt ist. Was allein aus psychologischer Sicht zählte, war das, was James Bullard über die Kamera dem Zuschauer nahebrachte.

Opfer des Verfügbarkeitsirrtums

Man könnte auch sagen, dass Bullard dafür gesorgt hat, dass die Akteure an den Finanzmärkten Opfer einer in der Behavioral Finance als Verfügbarkeitsirrtum[1] bezeichneten Heuristik wurden. Denn Bullard hat den abstrakten und trockenen Prognosepunkten plötzlich Leben eingehaucht, indem er sie mit Erklärungen, mit Farbe versah. Bullard erklärte genauestens, warum er auf einen Zinsschritt der Fed im kommenden Jahr setzt: Er rechnet mit einer Kerninflation (gemessen am PCE) von 3 Prozent für 2021 und 2,5 Prozent im Jahr 2022. Klingt logisch.

Das Komitee sei in den vergangenen sechs Monaten positiv überrascht worden. Sowohl in Sachen Wachstum als auch hinsichtlich der Inflation. Und wenn dann Bullard auch noch gegenüber CNBC feststellt, dass Fed-Chef Jerome Powell die Tapering-Diskussion bei der vergangenen FOMC-Sitzung eröffnet habe, gewinnt man fast den Eindruck, dass in der Fed ein Umdenken stattgefunden haben könnte. Bullard sprach nicht mehr von der erhöhten Inflation als vorübergehendem Phänomen, sondern schien stattdessen davon auszugehen, dass Zinserhöhungen notwendig sind, um diese in den Griff zu bekommen

Zum Falken mutiert

Auch wenn Bullard betonte, dass es im FOMC auch andere Meinungen gebe und ökonomische Vorhersagen bisweilen von Unsicherheit behaftet seien, attestierte er dem Ausschuss in der Sitzung der vergangenen Woche eine hawkishe Neigung. Was manch einen irritiert haben mag: Die einstige moderate Taube Bullard ist anscheinend zu einem geldpolitischen Falken mutiert. Nicht umsonst rätselte ein Kommentator, wie sich wohl eingefleischte Falken im FOMC erst gerieren würden, wenn sich schon ein Bullard als „hawk“ fühle.

Kashkari kommt zu spät

Nun werden in der kommenden Woche noch andere Mitglieder des Offenmarktausschusses zu Wort kommen, darunter auch Jerome Powell im Rahmen einer Anhörung vor einem Unterausschuss des Repräsentantenhauses. Einer von ihnen ergriff bereits am Freitag das Wort, allerdings zu spät, um etwa noch die gefallenen Aktienmärkte zu stützen. Die Rede ist vom Chef der Fed von Minneapolis, Neel Kashkari, einer ausgewiesenen Zinstaube, aber ebenfalls derzeit ohne Stimmrecht im FOMC. Abgesehen davon, dass Kashkari die hohen Inflationsraten als vorübergehend sieht, machte er einen konstruktiven Vorschlag: Den Dot-Plots ein Ende zu bereiten.

Der US-Dollar stabilisierte sich auch am Freitag noch einmal deutlich, nicht zuletzt, weil sich die Kurse der langfristigen US-Staatsanleihen, vermutlich auch durch Stopp-Loss-Käufe getrieben, nach oben entwickelten. Der Euro verbuchte im Gegenzug die schlechteste Woche seit Anfang April 2020: Wir sprechen von einem Verlust von rund 2,0 Prozent. Damit hat sich der kurzfristige Abwärtstrend (Potenzial 1,1755, darunter 1,1655) fortgesetzt, dessen Momentum überdies unterhalb von 1,1945 hoch bleiben wird.

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Die genannten Preisniveaus verlieren ab einer bestimmten Durchstoßgröße ihre Gültigkeit. Diese beträgt für EUR/USD 5 Stellen.

[1] Der Verfügbarkeitsirrtum besagt, dass zeitnahe, ortsnahe, farbige, leicht erklärbare, also leicht verfügbare Informationen anderen Nachrichten oft vorgezogen, mithin zu stark bewertet werden.

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Ich gehöre wohl zu denen, die in der am Mittwoch zu Ende gegangenen Sitzung des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (FOMC) keine Zeitenwende oder gar einen Wendepunkt historischen Ausmaßes sehen. Tatsächlich geht es bei all der Aufregung praktisch nur um die veränderten Dot-Plots, die Zinsprognosen der FOMC-Mitglieder, denen zufolge sich nun statt einer ersten Zinserhöhung im Jahr 2024 für die Mehrheit bereits bis Ende 2023 zwei erste Zinserhöhungen ergeben würden. Einige Ausschussmitglieder – es handelt sich immer noch um eine Minderheit von sieben Voten – erwarten die erste Zinserhöhung bereits im kommenden Jahr.

Was ein paar Prognosen bewirken

Aber auch wenn wir einmal Ende 2023 gemäß der Dot-Plots als gegebenen Beginn von ersten Zinsanhebungen annehmen, führten sich gestern die Akteure mancher Märkte so auf, als ob in ein paar Tagen Neujahr 2023 gefeiert würde. Bis Ende 2023 sind es noch zweieinhalb Jahre, und wir sprechen über einen Zinsanstieg von 50 Basispunkten! Es geht hier nicht um eine riesengroße Veränderung von Prognosen. Aber stellen Sie sich einmal vor, wenn die Prognosen der FOMC-Mitglieder gegenüber März angesichts der jüngsten Datenlage in Sachen Arbeitsmarkt und Inflation unverändert geblieben wären. Wären wir dann nicht alle irritiert gewesen?

Überzogene Schlüsse

Ich gehe ja nicht davon aus, dass sich die FOMC-Mitglieder vor Abgabe ihrer Prognose lebhaft darüber austauschen, wer was vorhersagen wird. Und es sind und bleiben Prognosen. Nicht umsonst machte Jerome Powell einmal mehr deutlich, dass man solche Vorhersagen mit Vorsicht behandeln muss. „Diese Projektionen stellen keine Entscheidung des Ausschusses oder einen Plan dar“, erläuterte der Fed-Chef in der Pressekonferenz im Anschluss an das Notenbanktreffen.

Tatsächlich muss man sich fragen, warum diese eigentlich sinnlosen Prognosen zu wirtschaftlichen Ereignissen über mehrere Jahre hinweg überhaupt publiziert werden. Vielleicht hätten wir vorgestern und gestern mehr über das Tapering, das Zurückfahren der Anleihekäufe, diskutiert, wenn es nicht diese Dot-Plots gegeben hätte. Also über den Schritt, der vor der ersten Zinserhöhung vollzogen werden muss.

Vorpositionierungen spielen große Rolle

Noch interessanter ist natürlich, was die Finanzmärkte aus der ganzen Geschichte gemacht haben. So hat sich die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihen nach dem vorgestrigen Anstieg von rund 10 Basispunkten gestern wieder komplett zurückgebildet. Man ist also per Saldo relativ gelassen geblieben. Ähnliches lässt sich auch von den Aktienmärkten sagen, die nur leichte Verluste hinnehmen mussten. Das gilt allerdings wiederum nicht für den Goldpreis, der innerhalb der vergangenen beiden Handelstage gegenüber dem US-Dollar einen Verlust von über 5 Prozent erlitt – eine völlig überzogene Reaktion. Ich vermute, dass die starke Bewegung eher positionsbedingt war, weil einige Akteure die Notbremse ziehen mussten.

Nach einem Ziehen der Notbremse sieht es auch bei der Euro-Entwicklung aus. Die Gemeinschaftswährung – ohnehin bereits angeschlagen – hat nicht nur unter der Dollar-Nachfrage gelitten. Vielmehr scheint es hier und da zur Auflösung mittelfristiger Euro-Long-Positionen gekommen zu sein. Interessant ist, auch wenn seltsamerweise gestern kaum jemand darüber sprach, dass die 200-Tage-Linie des Euro nun wieder von oben nach unten überquert wurde, woraus sich nach traditioneller Lesart ein Verkaufssignal ergeben müsste. Indes möchte ich noch einmal betonen, und regelmäßige Leser meiner Kommentare wissen dies: Ich halte nichts von der 200-Tage-Linie. Dennoch ist aus der jüngsten Euro-Entwicklung ein kurzfristiger Abwärtstrend geworden, dessen Dynamik unterhalb von 1,2040 hoch bleibt.

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Auf der einen Seite könnte man fast geneigt sein, die Reaktion der Marktteilnehmer auf das veröffentlichte Protokoll zur Sitzung des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (FOMC) vom 27./28. April sei etwas kindisch gewesen. Und auf der anderen Seite verrät uns die Reaktion der Märkte in der Nacht zum Donnerstag, dass deren Akteure zurzeit ausgesprochen nervös zu sein scheinen. Natürlich, weil allein schon ein Nachdenken über eine mögliche Diskussion zu einem etwaigen Tapering, ein möglicherweise nur geringfügiges Zurückfahren der ultra-lockeren Geldpolitik der Fed, bei vielen für schlaflose Nächte sorgt. Und selbst etliche Kommentatoren, die ein FOMC-Protokoll, weil es bei seiner Publizierung bereits eine drei Wochen alte Sitzung zusammenfasst, normalerweise eher achselzuckend zur Kenntnis nehmen, schienen sich mit ihrer Aufregung gegenseitig angesteckt zu haben.

Tapering-Diskussionen sind normal

Dabei ist bei der April-Sitzung der Fed etwas ganz Normales geschehen: Es gab eine Lagebesprechung, bei der betont wurde, dass man mit Inflation rechne. Vielleicht sogar bei einigen Mitgliedern in einer stärker als gewünschten Version. Und für den Fall, dass die US-Wirtschaft robust wachsen sollte, müsse man bei einem der künftigen Meetings zumindest einmal die Diskussion über ein mögliches Tapering anstoßen. In vielen Analysen und Kommentaren stelle ich dabei immer wieder fest, dass die Autoren offenbar damit rechnen, dass der Offenmarktausschuss der Fed oder deren Präsident Jerome Powell an einem bestimmten Tag in der Zukunft oder bei einer bestimmten Sitzung so etwas wie den „Startschuss zur Tapering-Diskussion“ geben wird. Dabei ist es doch schon fast naiv zu glauben, dass bei einer FOMC-Sitzung nicht schon zurzeit besprochen wird, unter welchen Umständen an ein mögliches Zurückfahren der Anleihekäufe gedacht werden soll. Tatsächlich hat diese Diskussion (vgl. etwa meinen Kommentar vom 4. Mai HIER) doch schon längst begonnen – alles andere wäre kurzsichtig und töricht.

Überzogene Reaktionen korrigiert

Überhaupt: Wenn hier und da vereinzelt von FOMC-Mitgliedern zu Tapering-Diskussionen aufgefordert wird, wäre es doch für die Teilnehmer an den Finanzmärkten viel einfacher, sich langsam an diese Diskussion zu gewöhnen, als schockartig etwa beim Wirtschafts-Symposium in Jackson Hole Ende August – dieses Datum haben sich viele Akteure im Kalender rot angestrichen – mit einer „Freigabe“ der Tapering-Diskussionen konfrontiert zu werden.

Konsequenterweise haben die US-Anleihemärkte ihre etwas überzogene Reaktion – die Rendite der Papiere mit zehnjähriger Fälligkeit war in der Nacht zum Donnerstag zeitweise um rd. 6 Basispunkte auf fast 1,7 Prozent gesprungen – gestern wieder zurückgenommen. Und die Aktienmärkte in den USA und hierzulande konnten nach dem Rücksetzer an den beiden Tagen zuvor ihren bullishen Kurs fortsetzen. Natürlich gibt es vielerorts Inflationsängste, aber auch der gestern publizierte Philly Fed Index für den Monat Mai bestätigte einmal mehr, dass die Entwicklung der US-Ökonomie möglicherweise bereits ein (Zwischen)-Hoch hinter sich gelassen hat. Zumindest begrüßen die Börsianer ökonomische Daten, die schlechter als prognostiziert ausfallen, da sich damit in deren Wahrnehmung ein mögliches Heißlaufen der Konjunktur und damit verbunden etwaige Tapering-Ambitionen auf einen späteren Zeitpunkt verschieben.

Auch der Greenback, der zeitweise im Zeichen leicht aufkommender Risikoaversion infolge vorgenannten Fed-Protokolls gefragt war, musste gestern im Tagesverlauf seinen wettgemachten Boden fast komplett wieder hergeben. Im gleichen Zuge verbleibt der Euro – solange an der Unterseite 1,2120/25 nicht verletzt wird – mit gutem Momentum in seinem kurzfristigen Aufwärtstrend.

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Aufgrund des Pfingstwochenendes erscheint die nächste Ausgabe von Dollar am Morgen erst am Dienstag, den 25. Mai.

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Was für eine Enttäuschung! Die Rede ist vom jüngsten US-Arbeitsmarktbericht, der am Freitag publiziert wurde und für den Monat April nur einen Stellenzuwachs im Nichtagrarbereich von 266 Tsd. Jobs auswies. Dabei hatte doch „der Markt“ viel, viel mehr erwartet. Ich möchte gar nicht darauf herumreiten, dass die Median-Schätzung der Ökonomen von knapp 1 Million neu geschaffener Stellen bei weitem verfehlt wurde. Nein, das Prognoseband, gebildet von 77 Ökonomen, erstreckte sich dem Vernehmen nach von einem Plus von 700 Tsd. bis zu 2,1 Mio. Man könnte auch sagen, dass der Anker dieses Bandes so hoch und weit gesetzt wurde, dass die Chancen für eine positive Überraschung – was immer „positiv“ heißen mag – fast gleich null waren.

Eine alte Hochrechnung im Kopf

Aber ein Stellenzuwachs von 1 Million (oder ein bisschen weniger) geisterte nun einmal bei vielen Akteuren im Kopf herum. Und diese Erwartung rührte von der außergewöhnlich hohen März-Zahl bei den Nonfarm Payrolls her, die ursprünglich mit 916 Tsd. verkündet wurde und nun zu allem Überfluss auch noch auf 777 Tsd. revidiert werden musste. Ich kann mich noch gut daran erinnern, wie vor einem Monat (vgl. meinen Kommentar HIER) viele Akteure angesichts dieser Wahnsinns-Zahl von zunächst 916 Tsd. neu geschaffenen Stellen hochzurechnen begannen: Noch neunmal so viele für den Rest des Jahres und die während der Corona-Pandemie verloren gegangenen Stellen wären praktisch alle wieder vorhanden.

Wie blödsinnig derartige Hochrechnungen sind, haben wir nun am Freitag gesehen. Interessanterweise kommt jetzt kaum jemand auf die Idee, im Kopf zu überschlagen, wie oft man den Stellenzuwachs vom April, eben besagte 266 Tsd. Jobs, multiplizieren müsse, bis die restlichen rund 8,1 Millionen abgebauten Stellen aufgeholt sein würden[1].

Hauptsache keine Tapering-Diskussionen

Viel interessanter ist jedoch, was die Finanzmärkte aus diesem sehr enttäuschenden Arbeitsmarktbericht gemacht haben. Das Bild drängte sich der eigenen Phantasie förmlich auf, wie sich die Mitglieder des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (FOMC) gegenseitig abklatschten! Nach dem Motto, dass es (wie vom FOMC immer wieder kommuniziert) noch lange dauern werde, bis die US-Ökonomie sich tatsächlich überhitzen würde. Und Tapering-Diskussionen? Die braucht es erst mal nicht, so die Denke vieler Akteure. Und so wurde vor allen Dingen an den US-Aktienmärkten aus schlechten Zahlen ein weiterer Impuls für neue Allzeithochs beim S&P 500 und beim Dow-Jones-Index gemacht.

Volatile Staatsanleihen

Dass die Angelegenheit dann doch nicht so einseitig und deutlich zu bewerten ist, zeigt die Reaktion bei den US-Staatsanleihen, wo die Rendite der „Zehnjährigen“ zunächst um knapp 10 Basispunkte absackte, um sich umgehend wieder zu erholen. Als ob uns die Händler sagen wollten, dass es jenseits der ohnehin recht volatilen Nonfarm Payrolls-Zahlen auch noch andere ökonomische Indikatoren gibt, die zuletzt ausgesprochen gut performt haben.

Eindeutig war indes die Reaktion des Greenback, der gegenüber dem Euro erheblich Federn lassen musste. Letzterer hat nunmehr seinen kurzfristigen Aufwärtstrend nach Überschreiten von 1,2090 wieder verstärkt; dessen Momentum bleibt oberhalb von 1,2050/55 erhalten und weist unter dieser Prämisse Potenzial bis auf zunächst 1,2270 auf.

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[1] Wir müssten unter dieser Prämisse nun rechnerisch rd. zweieinhalb Jahre warten

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Nun ist der Euro gestern gegenüber dem US-Dollar nicht dramatisch gefallen, sondern eher stückchenweise abgebröckelt. Allerdings ohne sich zwischendurch nennenswert zu erholen. Bei ausländischen Kommentatoren war zu lesen, dass für diesen Rückgang vor allen Dingen die sich ungünstig entwickelnde Corona-Situation in der Eurozone, insbesondere in Deutschland, verantwortlich sein könnte. Inklusive dem hierzulande geplanten radikalen Lockdown über die Ostertage, mit dem Ziel, das wirtschaftliche, öffentliche und private Leben fünf Tage lang ruhen zu lassen. Zusätzlich zum ohnehin verlängerten Shutdown bis zum 18. April.

Dabei wurde nicht einmal die Uneinigkeit zwischen Kanzlerin Angela Merkel und den Chef*innen der einzelnen Bundesländer hervorgehoben, die im Gegensatz dazu von den deutschen Medien wiederholt kritisiert wurde. Auch wenn diese Diskussionen mitunter nächtelang dauern, muss man doch anerkennen, dass sie zu einem demokratischen Entscheidungsprozess eigentlich dazugehören.

Wachstums-Schere geht auseinander

Aber am Ende blieb trotz all dieser unterschiedlichen Sichtweisen für die Devisenhändler eine logische Conclusio übrig: Man fürchtet vielerorts eine sich vergrößernde Wachstumsdivergenz zwischen einer lahmenden Eurozone und den USA. Natürlich auch mit Auswirkungen auf den US-Dollar. Und Letzterer hat sich gestern befestigt, ohne dass es wie sonst bei den US-Anleiherenditen, gemessen an den Bonds mit zehnjähriger Laufzeit, zu einem Anstieg gekommen wäre. Im Gegenteil, die Rendite besagter Papiere schwächte sich gestern sogar um bis zu rd. 6 Basispunkte ab.

Dies ist insofern bemerkenswert, als es gestern ein aufschlussreiches Interview mit einem Mitglied des Offenmarktausschusses der US-Notenbank gab. Die Rede ist von Robert Kaplan, dem Chef der regionalen Fed von Dallas. Kaplan scheint nämlich kein Problem damit zu haben, wenn die Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen – und davon geht er offenbar aus – auf 2 Prozent steigen sollte.

Kaplan outed sich als Zins-Falke

Zumindest die Bond-Händler sind auf dieses Statement nicht eingestiegen. Vielleicht auch weil Kaplan – wie bereits auch schon FOMC-Kollegen vor ihm – steigende Anleihe-Renditen vor allem als einen Spiegel für steigendes Wachstum ansieht. Vielleicht auch, weil er in diesem Jahr im FOMC nicht stimmberechtigt ist. Aber es gab noch eine weitere Prognose von Kaplan: Die erste Zinserhöhung der Fed werde es im Jahr 2022 geben, so seine Mutmaßung. Und damit hatte er sich zumindest als einer der vier bislang anonymen FOMC-Mitglieder geoutet, die in den Zinsvorhersagen, den sogenannten Dot-Plots der Notenbanksitzung vor einer Woche, von einem solchen frühen Schritt ausgegangen waren.

Kurzum: Der Greenback war gestern trotz sinkender US-Anleiherenditen gefragt und drückte den Euro im Rahmen seines kurzfristigen Abwärtstrends weiter nach unten, wobei sich unterhalb von 1,1820/25 neues Schwächepotenzial in Richtung 1,1650 eröffnen sollte. Eine erste Stabilisierung ist auf der anderen Seite nach wie vor erst nach Überschreiten von 1,1990/95 zu sehen.

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Auch gestern präsentierte sich der Dollar-Handel in recht unaufgeregter Verfassung, als ob in den kommenden Wochen nichts Dramatisches passieren sollte. Der Euro produzierte gegenüber den Greenback gerade einmal eine Handelsspanne von rund 70 Stellen und wartete mit einem kleinen Tagesgewinn auf. Vielleicht ist auch die heute zu Ende gehende Sitzung des Offenmarktausschusses der US-Notenbank (FOMC) dafür verantwortlich, dass der Wechselkurs keinen größeren Ausschlag in die eine oder andere Richtung produziert hat. Indes: Es hat nicht den Anschein, als ob das FOMC seine Strategie ändern würde. Zumal auch nur ein unbedachtes Wort der Offiziellen in Richtung Tapering, ein schrittweises Zurückfahren der Anleihekäufe, für Unruhe an den Aktienmärkten sorgen könnte.

Warten auf den Euro-Anstieg

Was die Ausgangsposition des Euro angeht, ist die grundlegende Einstellung der Akteure deutlich. Das Gros geht davon aus, dass sich der Dollar am Ende weiter abschwächen wird, zumal Janet Yellen in den USA gestern als erste US-Finanzministerin vereidigt wurde. Allerdings hat sich der US-Dollar seit der Stichwahl in Georgia, die bekanntlich zugunsten der Demokraten ausging, nicht mehr weiter abgeschwächt. Im Gegenteil, der Greenback hat seither deutlich korrigiert und hat den Euro wenn auch nicht dramatisch, aber dennoch sichtbar unter Druck gesetzt. Dennoch spricht einiges dafür, dass sich die Euro Long-Positionen der Akteure in dieser Phase erhöht haben. Ein kleines Indiz stellt die Entwicklung der spekulativen Euro-Long Positionen an der Chicagoer Terminbörse dar, die sich laut CFTC-Meldung bis zum vorvergangenen Dienstag um rund 14 Prozent erhöht hatten.

… und ein technisches Argument dagegen

Auch wenn ich von Chartbildern als Prognoseinstrument nicht viel halte, vor allem, weil sie als leicht verfügbare Information mittlerweile für jedermann erhältlich sind und so mehr schlecht als recht funktionieren (vgl. mehr dazu HIER), dürften einige technische Analysten eine fast komplette Euro-Formation entdeckt haben. Gemeint ist eine sogenannte Head & Shoulders Umkehrformation, die den vorherrschenden mittelfristigen Aufwärtstrend der Gemeinschaftswährung nach gängiger Lesart mit einem Unterschreiten von 1,2045 beenden würde. Vielleicht klappt es mit dieser Formation ja dieses Mal. Zumal eine EUR/USD-Abwertung vielen Akteuren nicht in den Kram passen würde. Und fundamental schon gar nicht, weil man mit dem Regierungswechsel in den USA davon ausgeht, dass unter demokratischer Ägide ordentlich Geld gedruckt und Inflation produziert, weitere Dollarschwäche damit programmiert wäre.

Was nun für den Dollar spricht

Abgesehen davon, dass bereits das derzeitige große Konjunkturprogramm im Umfang von 1,9 Billionen USD in dieser Größenordnung nicht – und schon gar nicht schnell – den Kongress passieren dürfte, gibt es allerdings auch noch einen anderen politischen Aspekt, der nun für den Dollar spricht. Unter US-Präsident Donald Trump hatten die USA in der Vergangenheit mehrfach angedeutet, sie seien unter Umständen bereit, unliebsamen Staaten den Zugang zum US-Finanzsystem und damit zu ihren Dollar-Konten zu versperren – ein derartiges Szenario hatte ich in den vergangenen Jahren immer wieder, insbesondere HIER und HIER, skizziert. Mit der Folge, dass es deswegen zu Umschichtungen aus dem Dollar in Richtung Euro gekommen sein könnte. Mit der Präsidentschaft Joe Bidens könnten sich derartige Kapitalströme jedoch in der Zukunft als obsolet erweisen; ein Kaufargument für den Dollar also. Wie auch immer: Der Euro bleibt in seinem schwachen Aufwärtstrend innerhalb einer korrektiven Entwicklung gefangen. Und dieser Zustand dürfte immer noch frühestens nach Überschreiten von 1,2235 beendet werden.

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Es ist gerade einmal einen guten Monat her, da grübelten die Akteure an den Finanzmärkten noch darüber, ob die US-Notenbank wohl bei ihrer letzten Sitzung des Offenmarktausschusses im Jahr 2020 (15./16. Dezember) beschließen würde, die Fälligkeiten der bereits im Bestand der Notenbank befindlichen Anleihen auf solche mit längerer Laufzeit zu verschieben. Bekannt auch unter dem Begriff „Weighted Average Maturity Extension“, wäre dieser Schritt vielerorts als angemessen betrachtet worden, wenn man seitens der Fed schon nicht mehr das Anleihekaufprogramm hätte erhöhen wollen. Aber dazu ist es vor vier Wochen nicht gekommen. Nun, ein Monat später und angesichts der gestiegenen Renditen der langlaufenden US-Staatsanleihen, rege ich mich immer noch ein bisschen darüber auf, dass zumindest einige Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) vor ein paar Tagen eine Tapering-Debatte angestoßen haben.

Tapering-Diskussion wohl doch nicht erwünscht

Wollte man tatsächlich über eine Reduzierung der Anleihekäufe diskutieren, obwohl das Covid-19-Virus in den USA immer noch wütet? Nur weil Inflationsängste seit der Stichwahl zum US-Senat in Georgia und mit der damit einhergehenden hauchdünnen Senatsmehrheit der Demokraten aufgeflammt sind? Indes: In den Reden von vier FOMC-Mitgliedern (Lael Brainard, James Bullard, Eric Rosengren, Richard Clarida) gestern und vorgestern deutete sich bereits an, dass man wohl bemüht ist, die Statements anderer Kollegen, die die Finanzmärkte in Sachen Tapering beschäftigt hatten, zu relativieren. Nein, man möchte, so der Eindruck, angesichts der vorherrschenden massiven negativen Covid-19 Einflüsse zurzeit noch nicht einmal über ein mögliches Tapering diskutieren.

Kurzer Blick nach Italien

Nach einer anfänglichen Kurserholung musste der Euro gestern den am Vortag gewonnenen Boden gegenüber dem Dollar wieder hergeben. Dabei ist unklar, ob dieser Impuls auf einen festeren Greenback oder einen schwächeren Euro zurückgeht. Letzterer hat womöglich auf das Zerbrechen der Regierungskoalition in Italien kurzzeitig reagiert, auch wenn dieses Ereignis nicht unerwartet kam.

Auf der anderen Seite blickten die Akteure auf die gestern anstehende Veröffentlichung des Konsumentenpreisindex in den USA, der im Dezember allerdings in der Kernrate bereits den dritten Monat hintereinander bei einem Jahreswert von 1,6 Prozent verharrte und auch weitgehend dem entsprach, was die Ökonomen im Mittel erwartet hatten. Allerdings sollte man diese Daten in zweierlei Hinsicht nicht überbewerten. Zum einen, weil die Dezember-Daten kaum geeignet sind, einen Hinweis auf eine etwaige künftige Reflationsentwicklung zu geben. Und zum anderen, weil die US-Notenbank immer noch den Index der privaten Konsumausgaben (PCE) als Inflationsmaßstab bevorzugt.

Am Ende bleibt der Euro mit einem kleinen Tagesverlust in der Defensive und im Rahmen seines Aufwärtstrends im Korrekturmodus. Dieser dürfte nach wie vor erst nach Überschreiten von 1,2265 beendet sein.

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Die bemerkenswerteste Kursentwicklung der vergangenen sechs Tage ist sicherlich bei den Renditen langlaufender US-Staatsanleihen zu finden – den Bitcoin-Stress vom Wochenanfang blende ich einmal bewusst aus. Seitdem feststeht, dass die Demokraten in den USA die Mehrheit im Senat übernommen haben (am 6. Januar dieses Jahres), gab es bei den Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen erst gestern einen Tag, der mit einem kleinen Verlust endete. Ausgehend von rund 0,92 Prozent konnten wir bis zum gestrigen Handelsschluss ein Plus von rd. 22 Basispunkten feststellen. Als ob man einen Schalter umgelegt hätte. Im gleichen Zuge ist übrigens auch die negative Realverzinsung dieser Anleihen deutlich (15 Basispunkte) angestiegen; ein Grund offenbar, warum sich der Dollar zeitweise erholen konnte.

Hemmungslose Ausgabenpolitik wenig wahrscheinlich

Wie ich bereits mehrfach an dieser Stelle bemerkt habe, könnte man die Reaktion der Bondmärkte auf die neuen Mehrheitsverhältnisse im US-Senat möglicherweise als überzogen einstufen. Denn die von den Demokraten geplanten, „Billionen schweren“ Stimulus-Programme müssen von einer hauchdünnen Mehrheit getragen werden. Eine Mehrheit, die einem politisch breiten Spektrum von Senatoren gerecht werden muss. Auch wenn das geplante Konjunkturpaket angeblich riesig sein soll, wird es daher am Ende Kompromisse geben müssen. Eine hemmungslose Ausgabenpolitik ist so gesehen wenig wahrscheinlich.

Aber auch innerhalb der Fed scheint vor ein paar Tagen ein Schalter umgelegt worden zu sein. Plötzlich hat es den Anschein, als ob einige Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) zumindest über ein Zurückfahren der Anleihekaufprogramme (Tapering), womöglich noch in diesem Jahr, sehr bald diskutieren möchten. Und wo diskutiert wird, entstehen neue Meinungen und Prognosen. Natürlich wird immer wieder betont, dass die ökonomischen Rahmenbedingungen für einen solchen Schritt stimmen müssten, vor allem aber sei alles vom Erfolg bei der Bekämpfung der Covid-19-Pandemie abhängig.

Optimistischer als die größten Optimisten?

Ein Beginn des Tapering noch in diesem Jahr würde einen mittelfristigen Ausblick bei den FOMC-Mitgliedern bedingen, der optimistischer als etwa derjenige von Goldman Sachs wäre. Deren jüngste Vorhersagen, wonach sich die Welt bereits auf der Zielgeraden befinde, gelten unter Beobachtern bereits als ausgesprochen positiv. Trotz mutierender Viren und einer politisch immer noch brisanten Lage in den USA, die bekanntlich in der vergangenen Woche mit einem Sturm auf das Kapitol in Washington einen bislang unrühmlichen Höhepunkt markierte. Dabei wird Goldman Sachs dergestalt zitiert, dass man dort eine erste Straffung der quantitativen Lockerungsmaßnahmen im Jahr 2022, eine erste Anhebung der Fed Funds nun im zweiten Halbjahr 2024 sieht. Und das bei einer Wachstumsprognose, die für 2021 ein Bruttoinlandsprodukt von +6,4 Prozent vorsieht, deutlich höher als der Konsens vieler anderer Ökonomen.

Und so haben sich auch mancherorts die Dollar-Prognosen während der vergangenen Tage von extrem bearish auf leicht bullish gedreht – eine Folge von möglichen Positionsveränderungen. Deswegen hat auch der Euro während der gleichen Zeit gelitten, musste aber gestern kein neues Tagestief hinnehmen. Der Korrekturmodus der Gemeinschaftswährung im übergeordneten Aufwärtstrend bleibt jedenfalls erhalten, solange sich die Kurse unterhalb von 1,2265 bewegen.

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EUR USD (1,1835)             Es ist schon bemerkenswert, dass der Euro gegenüber dem US-Dollar jetzt die zweite Woche hintereinander praktisch auf dem gleichen Niveau beendet hat, auf dem er sie begonnen hatte. Und das trotz der wichtigen Zentralbanksitzung der EZB in der ersten und der US-Notenbank Fed in der darauffolgenden Woche. Offensichtlich wurden die Marktteilnehmer in beiden Fällen enttäuscht. Einmal von der EZB, die sich in Sachen Euro-Anstieg verbal sehr zurückhielt. Aber obwohl derartige Interventionen nun ausblieben, war die Gemeinschaftswährung nicht imstande, an Boden zu gewinnen.

Einflussmöglichkeiten der Notenbanken limitiert

Auch von der Fed schienen sich die Händler in der abgelaufenen Woche mehr versprochen zu haben, als es ursprünglich den Anschein hatte. Den bereits eingeschlagenen Weg als richtig zu bezeichnen und die bestehenden Maßnahmen zu bekräftigen war offenbar nicht genug. So reagierten sowohl die Aktienmärkte als auch die Devisenhändler leicht verschnupft darauf, dass Notenbank-Chef Jerome Powell es unterließ, zusätzlich zu den bereits bestehenden Anleihekäufen von derzeit 120 Mrd. USD pro Monat zusätzliche quantitative Lockerungsmaßnahmen anzukündigen. Der Dollar konnte sich trotzdem nur kurzzeitig erholen und auch nicht den Euro signifikant – geschweige denn dauerhaft – unter Druck setzen. Kurzum: Man könnte die vergangenen beiden Wochen unter der Erkenntnis subsumieren, dass die Feuerkraft der Notenbanken zurzeit eher begrenzt zu sein scheint.

Schwer auflösbares Patt

Tatsächlich wird die Rolle der Geldpolitik, zumindest was die USA betrifft, überschätzt. Vor allem, wenn die Fiskalpolitik nicht das Ihrige tut und nun endlich ein neues Stimulus-Paket verabschiedet. Allerdings gab es zum Wochenende nur wenig Indizien, dass die Pattsituation bei den Verhandlungen zwischen Demokraten und Republikanern über neue Hilfen im US-Senat aufgelöst werden könnte. Zuletzt lagen die Positionen beider Parteien immer noch sehr weit auseinander.

Auf der einen Seite stehen die Demokraten mit ihrem „allerletzten Angebot“, das letztlich ein Paket von 2,2 Billionen USD bedeuten würde. Auf der anderen Seite stehen die Republikaner, von denen einige sogar der Ansicht sind, man solle überhaupt kein zusätzliches Stimulus-Paket verabschieden. Und genau in so einem Moment betritt nun der weiße Ritter in Gestalt von US-Präsident Donald Trump die Bühne und spricht plötzlich von einem möglichen Paket von 1,5 Billionen USD. Gemessen am unteren Referenzpunkt von null US-Dollar und den 650 Milliarden USD, die die republikanische Seite möglicherweise anzubieten bereit gewesen wäre, sieht das schon richtig toll aus. Das ist Wahlkampf!

Unterschätzte US-chinesische Spannungen

Wie es unterdessen dem US-Verbraucher geht, zeigte am Freitag die erste Schätzung zum Verbrauchvertrauen der Uni Michigan, das für den September nicht nur besser als erwartet ausgefallen war, sondern sogar ein Sechs- Monatshoch markierte. Aber für Jubel ist es dennoch zu früh, denn das Verbrauchervertrauen, das noch vor dem Ausbruch der Pandemie mit einem Indexstand von rund 100 Punkten brillierte, rangiert seit dem bisherigen Höhepunkt der Krise in einem vergleichsweise niedrigen Band zwischen 71 und 79 Punkten.

Völlig unterschätzt von den Finanzmärkten werden indes die Spannungen im US-chinesischen (Hightech-) Krieg. Spannungen, die durch den jüngsten Beschluss des US-Handelsministeriums, die Messenger App WeChat in den USA praktisch nicht mehr nutzbar zu machen, ein weiteres Mal verstärkt werden – die ähnlich schwierige Lage um die Kurzvideo-Plattform TikTok hat sich am Samstag dagegen scheinbar verbessert [1]. Zumindest hat die jüngste Umfrage der Bank of America unter Fondsmanagern in der vergangenen Woche gezeigt, dass eine Eskalation im US-chinesischen Handelskrieg sich nicht mehr unter den drei meistgenannten Extremrisiken – angeführt von der Covid-19-Krise – befindet.

US-Anleihebestände Chinas unverändert

Dabei ist es noch gar nicht so lange her, dass China über inländische Medien durchblicken ließ, seine US-Anleihebestände möglicherweise um 20 Prozent zu reduzieren. Davon ist jedoch in der jüngsten, allerdings auch schon wieder zwei Monate alten Aufstellung des US-Finanzministeriums, die am vergangenen Donnerstag publiziert wurde, nichts zu sehen. Denn die Bestände an von China gehaltenen US-Staatsanleihen lagen im Juli fast unverändert bei 1,073 Billionen USD.

Per Saldo bleibt der Euro also in seinem Aufwärtstrend, der derzeit durch eine Korrekturphase unterbrochen ist. Deren unteres Ende liegt aktuell bei 1,1690. Allerdings ist nach dem erneuten Fehlversuch am vergangenen Donnerstag, eine deutlichere Bewegung nach unten loszutreten, und der anschließenden eindrucksvollen Erholung eine gewisse Stabilisierung (solange oberhalb von 1,1785) eingetreten. Ein Ende der Korrekturphase wäre in jedem Fall erst nach Überschreiten von 1,1945 (modifiziert!) angezeigt.

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Die genannten Preisniveaus verlieren ab einer bestimmten Durchstoßgröße ihre Gültigkeit. Diese beträgt für EUR/USD 5 Stellen.

[1] Im Streit um die Kontrolle von TikTok gab US-Präsident Donald Trump am Samstag offenbar seine Zustimmung zu einem Deal mit dem Softwarekonzern Oracle.

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Die Sprache der DOT-Plots

Was eigentlich nicht ganz richtig ist, denn von den zehn Entscheidern, die nicht von sinkenden Leitzinsen ausgehen, müssten fünf der besonders hawkishen Mitglieder ihre Vorhersage im Falle des Falles sogar um 50 Basispunkte senken, um zum Lager der Tauben hinzugerechnet zu werden. Niemanden habe ich indes gesehen, der gedanklich das Szenario durchspielte, dass etwa eine Zinssenkungsprognose der 7 „Tauben“ womöglich nach oben korrigiert werden könnte. Immerhin: Für das Jahr 2020 sind die Prognoseverhältnisse etwas knapper.

Insgesamt gewinnt man den Eindruck, dass viele Marktteilnehmer bei der Beurteilung der jüngsten Fed-Sitzung voreingenommen waren. Gerade weil der Offenmarktausschuss gespalten scheint, ist für jeden etwas dabei. Vielleicht hilft es, dass Fed-Chef Jerome Powell vor nicht allzu langer Zeit zum wiederholten Male betont hatte, dass man nicht zu viel Gewicht auf die DOT-Plots legen solle – einige Mitglieder des FOMC lehnen sie sogar völlig ab.

Voreingenommene Finanzmarktakteure

Dass die Akteure an den Finanzmärkten per Saldo eher taubenhaft voreingenommen sein dürften, wird auch an den impliziten Wahrscheinlichkeiten sichtbar, die das CME FedWatch-Tool berechnet hat. Danach betrug die Wahrscheinlichkeit für mindestens eine weitere Zinssenkung bis zum Jahresende gestern immer noch rund 68 Prozent. Und hatten direkt im Anschluss an die Notenbanksitzung und dem damit zusammenhängenden Statement viele Marktteilnehmer zunächst den Eindruck, die Fed-Entscheider hätten eine leicht falkenhafte Note durchblicken lassen, hat sich dieses Bild binnen 24 Stunden verflüchtigt. Die Aktienmärkte dies- und jenseits des Atlantiks haussierten wieder und das Resümee lautete vielerorts im besten Fall, dass die Fed niemandem geschadet, aber auch nichts versprochen habe. Und so bleibt der Euro in seinem kurzfristigen Abwärtstrend zwischen 1,1100/05 und 1,0850/55, ohne allerdings einen richtungsweisenden Impuls zu geben.

Hinweis

Alle genannten Preisniveaus verlieren ab einer bestimmten Durchstoßgröße ihre Gültigkeit. Diese beträgt für EUR/USD 10 Stellen.

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