Deswegen habe ich mich dieses Mal in meinem Thema des Monats, das ich wie immer für die WGZ Bank erstellen durfte, mit dem Thema Überlebensstrategien im Informationsdschungel oder wie uns Anker beeinflussen beschäftigt. Das November-Thema, das sich dieses Mal wieder mit einem Aspekt der Behavioral Finance auseinandersetzt, können Sie HIER abrufen.

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Heute geht es nun um den bankeigenen Dark Pool[1]. So hält die Staatsanwaltschaft Barclays vor, Anleger mit dem Versprechen dorthin gelockt zu haben, dass sie dort angeblich besser  als an regulären Börsen – vornehmlich vor Hochfrequenzhändlern – geschützt seien. Offensichtlich galt Diamonds Appell, endlich einen Schlussstrich zu ziehen, nur für die Opfer und deren Vertreter, nicht aber für die Investmentbanken selbst, die sich damals vor allem in Großbritannien, aber auch hierzulande heftige Kritik gefallen lassen mussten.

Allerdings geht es mir heute in erster Linie nicht darum, mich den Bank-Kritikern anzuschließen. Ohnehin frage ich mich, warum sich Anleger mit der Erfahrung aus der Finanzkrise an Handelsplätzen abseits der Börse, eben in Dark Pools, bewegen müssen. Denn spätestens seit Lehman müssten doch intransparente und illiquide Märkte tabu sein.

Warum nur Tagesgeld?

Kürzlich habe ich mich mit ein paar Vermögensberatern unterhalten, die sich allesamt wunderten, warum so viele Sparer trotz negativer Realzinsen immer noch hohe Geldbeträge vornehmlich als Tagesgeld anlegten. Wo doch der Aktienmarkt während der vergangenen Monate so gut performed habe. Nun könnte man natürlich die permanenten Negativschlagzeilen aus der Bankenwelt als ein Hauptargument für die Risikoaversion der Anleger anführen. Oder man könnte einwenden, gerade der DAX sei für viele zu schnell, zu weit und zu heiß gelaufen.

Eine viel plausiblere Erklärung liefert jedoch ein Artikel, den ich gestern in der Financial Times[2] online fand. Dort wird nämlich mein ehemaliger Mitstreiter und Freund, Herman Brodie, zitiert, der sich zurzeit bei seinen Studien und Recherchen eingehend mit der Verteilung von Renditekurven beschäftigt. Danach fühlen sich – zu diesem Schluss führt die Logik der Prospect Theorie – Menschen mit regelmäßigen und ordentlichen Anlageergebnissen nicht wohl, wenn diese, wenn auch mit sehr geringer Wahrscheinlichkeit, mit extrem negativen Kursveränderungen einhergehen[3]. Denn gemäß der Erkenntnisse der Behavioral Economics werden diese sehr geringen Wahrscheinlichkeiten von den meisten Menschen (genauso übrigens wie Lotterie-Jackpots) überbewertet, weswegen Anleihen gegenüber Aktien häufig vorgezogen werden. Selbst wenn Letztere nachweislich in der Vergangenheit deutlich höhere Renditen abgeworfen haben.

Abgesehen davon aber dürften viele Anleger gerade die während der Finanzkrise häufiger eingetretenen Kurseinbrüche ohnehin noch nicht aus ihrem Gedächtnis gestrichen haben, weil diese Negativerlebnisse aufgrund einschlägiger Erfahrung immer noch leicht in ihrem Bewusstsein verfügbar sind. Deswegen intransparente oder illiquide Märkte – zu denen übrigens auch Immobilien gehören – aufzusuchen, scheint mir allerdings höchst fragwürdig zu sein.

[1] Dark Pools sind Handelsplätze/ -plattformen abseits der Börse

[2] Prospecting for a theory on investor behaviour, FT online vom 29.6.2014 http://m.ft.com/cms/s/0/329e1eb0-fd28-11e3-bc93-00144feab7de.html

[3] Statistiker sprechen in diesem Fall von einer linksschiefen Verteilung der Renditekurve

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Nein, ich möchte mich jetzt nicht den Tipps der Verhaltensökonomen anschließen und vor den Lesern dieses Blogs als Zeugen eine neue Diät versprechen, um damit ein künstlich hohes Commitment einzugehen – ein Tipp, den Christin Stock und ich in unserem neuen Buch Genial einfach entscheiden gegeben haben. Denn ein erhöhtes Commitment bindet einen stärker an eine Entscheidung, als wenn man eine solche nur im stillen Kämmerchen trifft. Zeugen stellen quasi eine Norm dar, von der man nicht ohne hohe psychologische Kosten wieder abweichen kann.

Unlängst habe ich mich durch einige Diät-Foren im Internet gequält, wo etliche Menschen Andere mit detaillierten Schilderungen ihres Abnehmprogramms samt aller mehr oder weniger kalorienreichen Ausrutscher malträtieren. Häufig gehört dazu auch die Veröffentlichung der persönlichen Erfolgskurve, gemessen in Kilogramm, einer Währung, die zumindest unter Übergewichtigen mindestens so hart gehandelt wird wie sonst der Euro oder Dollar. Kürzlich las ich allerdings, man solle sich nicht jeden Tag wiegen, denn der Wasserhaushalt des Körpers schwanke schnell einmal um ein Kilo mehr oder weniger – wichtig sei alleine das langfristige Ergebnis.

Einmal Wiegen pro Woche reicht

Trotzdem kenne ich nicht wenige Menschen, die sich jeden Tag zur Kontrolle und Selbstmotivation immer zur gleichen Zeit (meist morgens, nackt und ungefrühstückt) auf die Waage stellen. Und die meisten machen sich dabei nicht glücklich, denn nach den Erkenntnissen der Behavioral Economics wiegen Verluste etwa doppelt so schwer wie Gewinne in gleicher Höhe. Will sagen 200 Gramm Gewichtszunahme (Verlust) wiegen doppelt so schwer wie 200 Gramm Gewichtsabnahme (=Gewinn für den Diätwilligen) von einem Tag zum anderen[1]. Gerade wenn man langsam abnehmen möchte – und dies ist eine oft gegebene Empfehlung der Gesundheitsfachleute – kann ein schöner stetiger Erfolg zum mentalen Misserfolgserlebnis werden, wenn man sich zu häufig wiegt.

Auch wenn einen die Neugierde immer wieder ins Badezimmer treibt, weil man einfach wissen will, ob die Entsagung aller Gaumengenüsse bereits Erfolge gezeitigt hat: Das Aggregieren dieser mentalen Gewinne und Verluste, die sich betragsmäßig nicht großartig voneinander unterscheiden, kann Wunder bewirken. Für die Praxis heißt dies: Einmal wiegen pro Woche macht glücklicher als der tägliche Gang zur Waage.

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Unlängst hatte ich während der Weihnachtsferien in Norddeutschland auch das dortige Sportstudio  aufgesucht, welches sich, wohl in bewusster Abgrenzung zur rauen Landschaft Schleswig-Holsteins, „California-Club“ nennt. Dort hängen nicht wie in Frankfurt acht Bildschirme an der Hallendecke, von denen ganz verschiedene Programme flimmern. Vielmehrt gibt es nur einen Fernseher und damit auch nur einen Sender. Dafür handelt es sich bei den Cross-Trainern um hochwertige Maschinen der Firma precor, ausgestattet mit einer Uhr der besonderen Art. Auf ihr sieht man nämlich nicht wie sonst üblich nur die bereits absolvierte Trainingszeit, sondern man kann sich stattdessen auch die noch verbleibende Zeit bis zum Erreichen des Trainingsziels anzeigen lassen. Eine tolle Idee, denn oft kommt es mir geradezu endlos vor, bis 45 Minuten verstrichen sind.

Nur eine Frage der Präsentation (Framing)

Aber da ich mittlerweile immer mehr versuche, mein Leben verhaltensökonomisch so angenehm wie möglich zu gestalten, setzte ich die Umschaltmöglichkeit zwischen verstrichener und noch zu absolvierender Zeit ganz gezielt bei meinem Training ein. Denn eine Uhr, die ausgehend vom Bezugspunkt 0 nur das bereits abgeleistete Training misst, hat den gravierenden Nachteil, dass jeder Trainingsfortschritt mental zwar als Gewinn, aber (gemäß der Prospect Theorie der Psychologen Kahneman & Tversky) leider gleichzeitig auch mit abnehmender Sensitivität wahrgenommen wird.

Andererseits würde eine Uhr, die nur die noch abzuleistende Zeit anzeigt und deren Anzeige sich demzufolge ausgehend von 45 Minuten in Richtung 0 bewegte, das Training mental im Verlustbereich starten lassen. Was zur Folge hätte, dass man sich zu Beginn so demotivierend weit vom Referenzpunkt „Ziel“ entfernt fühlt, dass man am liebsten gar nicht erst anfangen möchte. Doch je kleiner die Zahlen gegen Ende der Übung werden, desto besser, so meine Erfahrung im Selbstversuch, fühlte ich mich im Gegensatz zu früher, weil ich jede verbleibende Minute mit wachsender Sensitivität wahrnahm.

Die Konsequenz für mich lautete also, mit dem Modus „Verstrichene Zeit“ das Training zu beginnen und es im umgekehrten Modus „Verbleibende Zeit“ zu beenden. Doch wann sollte ich umschalten? Um den besten Effekt zu erzielen, nahm ich wiederum die Erkenntnisse der Prospect Theorie zu Hilfe, wonach Menschen Verluste etwa doppelt so stark wie Gewinne in gleicher Höhe bewerten. Und da ich im Modus „Verbleibende Zeit“ quasi Verluste wettmache und die „Gewinne“ der „Verstrichenen“ Trainingszeit auch noch mit abnehmender Sensitivität wahrnehme, bietet es sich an, im ersten Modus doppelt so viel Zeit zu verbringen wie im zweiten. Um also 45 Minuten Trainingszeit psychologisch optimal einzuteilen, sollte man sich von der Uhr während der ersten 15 Minuten die verstrichene und für die übrigen 30 Minuten die verbleibende Zeit anzeigen lassen.

Bei so viel Motivation braucht man wahrscheinlich kein TV-Programm zur Ablenkung mehr.

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90 Prozent Psychologie an den Märkten

Tatsächlich wurde Daniel Kahneman im Jahr 2002 als erstem Psychologen (und nicht als Volkswirtschaftler!) der Nobelpreis für Ökonomie verliehen, aber solche Details interessieren Dieter Schnaas in seinem Furor nicht. Vielmehr beklagt er, jeder Geisteswissenschaftler würde sich fremdschämen, wenn Ökonomen erst heute zu begreifen schienen, dass Menschen bei ihren Entscheidungen möglicherweise kognitive Verzerrungen unterliefen. Fast konnte man den Eindruck gewinnen, er finde, Daniel Kahneman habe den Nobelpreis nicht verdient. Denn mit der Entdeckung der eingeschränkten Rationalität hätten sich doch schon ganz andere beschäftigt. Da fehlte eigentlich nur noch der Hinweis, dass die Kursbewegungen an den Finanzmärkten grundsätzlich nicht rational erklärt werden könnten und dass 90 Prozent dessen, was dort geschieht, aus Psychologie bestehe, oder besser gesagt, aus den einander abwechselnden Zuständen von Angst, Hoffnung, Gier und Verzweiflung, die allesamt nicht quantifizierbar seien.

Doch fällt der Autor mit dieser Darstellung weit hinter dem zurück, was sich mittlerweile unter der Bezeichnung Behavioral Economics als Versuch einer Synthese der Einzelwissenschaften Ökonomie und Psychologie etabliert hat. So konnte in zahlreichen wissenschaftlichen Studien, vor allem dank der Pionierarbeit Daniel Kahnemans, eindeutig gezeigt werden, dass die Menschen in ihrem Denken, Handeln und in ihren Urteilen tatsächlich kognitiven Verzerrungen unterliegen, und das oftmals so zuverlässig und regelmäßig, dass sich diese Abweichungen von der rationalen Norm systematisch erfassen und damit sogar vorhersagen lassen. Auf Basis der Behavioral Economics lassen sich also Prognosen stellen, wie sich Menschen in der Zukunft entscheiden oder verhalten werden. Ferner gelang mit der Prospect Theorie in zahlreichen Experimenten der Nachweis, dass die Menschen Gewinne und Verluste nicht nur unterschiedlich bewerteten, sondern ihre Beurteilung überdies stark von einem jeweils vorgegebenen Referenzpunkt abhängig war. Dasselbe Phänomen kennen wir aus den Finanzmärkten. Dort ist es der Einstandspreis eines Engagements, der meist darüber bestimmt, ob wir uns als Gewinner oder Verlierer sehen.

Psychologen werden nicht durchgelassen

Auf diese Zusammenhänge haben uns erst die Behavioral Economics aufmerksam gemacht. Deshalb frage ich mich genauso wie der bekannte Wirtschaftsblogger Dirk Elsner, warum es diese neue wissenschaftliche Disziplin bis heute nicht geschafft hat, von Analysten und Ökonomen, aber auch von Unternehmenslenkern und politischen Entscheidern als allgemeingültiger Standard akzeptiert und auch im Tagesgeschäft der Finanzmärkte berücksichtigt zu werden. Liegt es daran, dass die Türsteher der Standardökonomie, wie es Dirk Elsner sinngemäß ausgedrückt hat, die Psychologen nicht vorbeilassen wollen? Oft werde ich von Anhängern der Standardökonomie gefragt, welche Gewinne man denn eigentlich mit den Erkenntnissen der Behavioral Economics machen könne. Eine Frage, die seltsamerweise den Volkswirten so gut wie nie gestellt wird. Gerne wird auch der Einwand vorgebracht, die Behavioral Economics hätten im Gegensatz zur Standardökonomie kein Modell vorzuweisen. Wo doch gerade die Modelle der Standardökonomen in der Praxis und ganz besonders bei der Finanzkrise versagt haben.

Euro-Krise wird laufengelassen

Vielleicht muss man die Antwort auf diese Frage ganz woanders suchen. Auf die Erkenntnisse der Behavioral Economics zu vertrauen hieße nämlich, sich mit dem eigenen Verhalten auseinander zu setzen und sich zu mehr Selbstdisziplin zu erziehen, verbunden mit der unangenehmen Konsequenz, die Verantwortung für das eigene Versagen nicht mehr auf andere, etwa auf die Fehlanalysen der Standardökonomen, abschieben zu können. Da ist es doch psychologisch viel einfacher, sich mit „objektiven“ Daten zu befassen und lediglich zu beurteilen, ob sie nun besser oder schlechter als erwartet ausgefallen sind.

Braucht man sich da noch zu wundern, warum auch Deutschland immer tiefer in den Sog der Euro- Krise hineingerissen wird? Warum Politiker – entgegen aller Beteuerungen – weiterhin Geld in ein Fass ohne Boden werfen? Sie haben einfach bis heute nicht begriffen, dass auch sie nicht frei und unvoreingenommen auf Basis nüchterner Daten und Fakten handeln, sondern stattdessen als Gefangene ihrer früheren Entscheidungen viel zu lange an etwas festhalten, dessen Scheitern schon längst hätte eingestanden werden müssen. Wie ein Verlust an der Börse, den man immer weiter laufen lässt, statt ihn sich einzugestehen und endlich zu realisieren.

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Vielleicht stört mich indes das Timing der Rating-Agentur auch deshalb, weil den amerikanischen Analyse-Profis wohl kaum entgangen sein dürfte, dass nur einen Tag zuvor spanische und italienische Anleihen emittiert wurden, die auf eine äußerst rege Nachfrage stießen. Warum konnte man nicht beispielsweise einen Tag vor der Versteigerung dieser Staatsanleihen mit der neuen Bewertung herausrücken? Man muss ja nicht gleich, wie viele Kommentatoren meinten, von einem neuen Vertrauen der Investoren in die Sparanstrengungen Italiens und Spaniens sprechen, aber sicher hätten sich die meisten Anleger auch nach der neuen Herabstufung der neun Euroländer kaum davon abbringen lassen, einen Teil des bei der EZB auf drei Jahre zu einem Zinssatz von einem Prozent geborgten Geldes gut verzinslich in spanische oder italienische Anleihen zu investieren. Anders ausgedrückt: Die Marktteilnehmer hätten zuerst eine schlechte und dann eine gute Nachricht zu verarbeiten gehabt und wären vermutlich wohl gestimmt ins Wochenende gegangen, gleich einem Fußballverein, der gerade einen Rückstand ausgeglichen hat.

Stattdessen dürfen sich die Marktteilnehmer nun umgekehrt wie jener Trainer fühlen, dessen Klub mit einem Führungstor zumindest für eine gewisse Zeit die Abstiegszone hätte verlassen können, um dann in letzter Minute doch noch den alle Hoffnung vernichtenden Ausgleich hinnehmen zu müssen. Gerade weil die meisten Menschen negative Nachrichten schwerer bewerten als positive, hat deren Reihenfolge Einfluss darauf, ob die Gesamtsituation als gut oder schlecht empfunden wird. Zwar gehe ich nicht zwangsläufig davon aus, dass derartige Erkenntnisse aus der modernen Psychologie  bis zu den Rating-Agenturen durchgedrungen sind, doch muss ich mir – ohne mich Verschwörungstheoretikern anschließen zu wollen – allerdings die Frage stellen: Cui bono? – Wem nützt das?

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Die haben tatsächlich eine Lektion Behavioral Economics gelernt, dachte ich mir. Denn eigentlich bedarf es keiner schriftlichen Erwähnung, wenn ich weder etwas zu bezahlen noch zu bekommen habe. So aber sehe ich, dass ich nach dem früheren Gebührenmodell einen Verlust von 9,90 Euro Kontoführungskosten gehabt hätte. Und der wird jetzt exakt durch die Ersparnis von 9,90 Euro (Gewinn), die mir durch den Wechsel auf das Premium-Konto eingeräumt wurde, ausgeglichen. Und da Verluste schwerer als Gewinne wiegen, fühle ich mich jetzt nicht nur ökonomisch, sondern auch stimmungstechnisch ziemlich gut.

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Wie immer brachte mich auch dieses Mal Rithotlz’ mitunter provokanter und amüsanter Post zum Schmunzeln. Auch hätte mich seine Beschreibung der verhaltensorientierten Schule nicht sonderlich umgetrieben, wenn nicht selbst dieser brillante Schreiber sie – wie es auch hierzulande leider oft genug geschieht – auf die üblichen Schlagwörter „Irrationalität“ und „emotionale Prozesse“ reduziert hätte. Dass er aber auch noch den praktischen Nutzen der behavioral economics einzig in Extremphasen der Märkte erkennen will, hat mich dann doch verstimmt. Damit wird er diesem Denkansatz nun wirklich nicht gerecht. Fraglich erscheint mir bereits, ob seine Annahme, Händler hätten ihre Emotionen ohnehin die meiste Zeit unter Kontrolle, tatsächlich zutreffend ist. Mit dieser Behauptung erweckt er den Eindruck, eine verhaltensorientierte Finanzwissenschaft habe es nur mit dem emotionalen Ausnahmezustand, also mit der fatalen Gemengelage von Irrationalität, Angst, Hoffnung und Verzweiflung zu tun.

Das sehe ich entschieden anders. Meines Erachtens zeigt sich der praktische Nutzen der behavioral economics bereits in Situationen, die Freud so treffend als „Psychopathologie des Alltagslebens“ bezeichnet hat. Man nehme zum Beispiel nur einmal ein Phänomen wie die Kognitive Dissonanz. Sie tritt dann ein, wenn man eine Entscheidung getroffen hat, die im Resultat zu keinem Erfolg oder Gewinn führt. Statt sich diese Schlappe einzugestehen und in einem frühen Stadium die noch überschaubaren Verluste zu realisieren, kann man immer wieder beobachten, dass sich die Leute ihre Entscheidung schönreden und nur noch solche Informationen zur Kenntnis nehmen, die sie in ihrem Handeln nachträglich bestätigen. Selektive Wahrnehmung nennt man das in der Fachsprache. Um die durch den Verlust hervorgerufene Dissonanz zu verringern, wird das, was zur Entscheidung passt, stark vergrößert und das, was die Position in Frage stellt, enorm verkleinert wahrgenommen. Das kann bis zur vollständigen Ignoranz gehen. Mit einem Multiplikationseffekt: Denn die selektiv wahrgenommene Information wird auch nur selektiv weitergegeben!

Insofern spielen Phänomene, die die Vertreter der behavioral economics als Erste erkannt und beschrieben haben, bereits in der Entstehungsphase von großen Markttrends eine wichtige Rolle. Das zeigt sich, wenn, wie es in den US-Bondmärkten, aber auch hierzulande schon vorgekommen ist, Markttrends durch langfristige Kapitalströme (z. B. die Kaufprogramme der Notenbanken) begründet werden. Die Kontrahenten dieser Transaktion, die Verkäufer der Bonds, beschreibe ich gerne als gefesselte Verlierer. Mental gefesselt, weil sie es nicht fertig bringen, ihre Verluste zu realisieren, und uns stattdessen während des Aufwärtstrends in den Anleihemärkten immer wieder etwas von Inflationsgefahren, drohendem Staatsbankrott und gefährlichen Blasen erzählen.

Lieber Barry, es mag sein, dass sich die behavioral economics noch nicht überall in der Finanzwelt durchgesetzt haben. Doch hat diese Theorie eindeutig mehr zu bieten als ein psychologisches Handbuch für emotionale Extremsituationen. Allein mit den Erkenntnissen der Prospect Theorie, für die Daniel Kahneman 2002 der Nobelpreis verliehen wurde, könnte man manche Analysen der klassischen Ökonomie endlich vom Kopf auf die Füße stellen. Was dem Stand des Menschen in der Welt auch mehr entspräche.

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