EUR USD (1,0795)             Plötzlich kam sie aus dem Nichts: die Korrektur. Gemeint ist damit aber nicht eine groß angelegte Erholung des Euro gegenüber dem Dollar. Vielmehr ereignete sich die Korrektur an den Aktienmärkten der USA und der Eurozone. Gestern Nachmittag taten sich Händler schwer, einen Auslöser für diesen doch relativ auffälligen Kursrückgang zu benennen. Vielleicht waren es sogar Gewinnmitnahmen – oftmals allerdings das schwächste Argument, eine Notlösung, um fehlende ökonomische Erklärungen zu ersetzen.

Und wenn man sich die gestern veröffentlichten Daten in den USA anschaut, gab es eigentlich wenig, weswegen man nicht weiter auf die US-Ökonomie setzen sollte. Da wurde zum einen der Philly Fed Index publiziert, der mit 36,7 Punkten auf den höchsten Stand seit Februar 2017 gestiegen war und die Median-Schätzung der Ökonomen (11,0) deutlich übertraf. Allerdings ist dieser Index nicht gerade unvolatil. Oder der Index der US-Frühindikatoren, der gegenüber dem Vormonat im Januar ein Plus von 0,8 Prozent (Median-Schätzung +0,4 Prozent) aufwies.

Yen-Schwäche kein Zeichen gestiegener Risikofreude

Vor allen Dingen in Hinblick auf den Yen hätte man die Entwicklung der vergangenen beiden Handelstage, an denen die japanische Währung sowohl gegenüber dem Dollar als auch gegenüber dem Euro deutlich nachgab, nach der bisher oft gültigen Daumenregel als gestiegene Risikofreude und Indiz für steigende Aktienkurse interpretieren können.

Wahrscheinlich liegen die Dinge dieses Mal allerdings etwas anders, denn zu Wochenbeginn gab es in Japan miserable Wachstumszahlen zum vierten Quartal 2019, die geradewegs zu einem kleinen Exodus aus dem Yen – wir notierten gestern gegenüber dem Greenback zum europäischen Handelsschluss einen Verlust von rund 2 Prozent innerhalb von zwei Tagen – geführt haben dürften. Und dieser Aufbruch führte in den besseren Hafen US-Dollar. Aber eben nicht aufgrund einer gestiegenen Risikofreude, sondern aus dem Bedürfnis nach mehr Sicherheit. Für diese Interpretation spricht auch, dass der Schweizer Franken, ebenfalls eine typische Fluchtwährung, während dieser Zeit kaum an Wert verloren hat.

Schon wieder: US-Rezessionsvorboten

Stattdessen schien sich gestern eher Risikoaversion breit zu machen, zumal der Renditeabstand zwischen zehnjährigen US-Treasuries und dreimonatigen T-Bills wieder einmal mit einem Minuszeichen versehen werden musste. Kurzum: Die vielerorts als typischer Vorbote einer Rezession betrachtete Inversion der Renditekurve in diesem Bereich trat damit wieder einmal auf den Plan. Im gleichen Zuge hat sich nach Berechnungen des CME FedWatch-Tool die Wahrscheinlichkeit für eine US-Zinssenkung um mindestens 25 Basispunkte bis zur Jahresmitte innerhalb eines Monats von rd. 20 auf 50 Prozent erhöht. Und dennoch stieg der Greenback!

Der Euro hat gestern zum 13. Mal hintereinander ein niedrigeres Tagestief produziert. Er war allerdings nicht imstande, sich deutlich von diesem Niveau zu erholen. Stattdessen gab es wieder einmal einen kleinen Tagesverlust. Dennoch ist die Unterseite vor dem nächsten Potenzialpunkt bei 1,0750 (darunter 1,0660/65) immer noch ordentlich abgesichert sowie Platz für eine größere Erholung der Gemeinschaftswährung durchaus vorhanden. Um den Euro jedoch eine erste Stabilisierung zu ermöglichen, müsste zumindest 1,0895/00 überwunden werden.

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EUR USD (1,0910)             Das hatten wir schon lange nicht mehr: Ein Euro, der sechs Handelstage hintereinander mit einem Tagesverlust abschließt. Zuletzt war das im August 2019 der Fall. Und obgleich die Ausprägung der einzelnen Kursverluste damals wie heute ähnlich hoch sind und sich auch in fast identischen Kursbereichen abspielen (rund 1,1150 bis 1,09), scheint es dieses Mal etwas anders zu sein. Denn der Kursrückgang der Gemeinschaftswährung ist nur auf den ersten Blick leicht erklärbar.

Abgesehen von den gebetsmühlenartig wiederholten Kommentaren vieler Analysten, die ihren Finger auf die immergleiche Wunde legen – schleppende Wachstumsaussichten für Deutschland und die Eurozone kombiniert mit einer ordentlich wachsenden US-Konjunktur – kam nun immerhin eine weitere Komponente hinzu. Die Rede ist von Annegret Kramp-Karrenbauer, die nicht nur das Rennen um die deutsche Kanzlerkandidatur aufgegeben hat, sondern im Laufe des Jahres auch den CDU-Parteivorsitz abgeben wird. Ein Einflussfaktor, der sich, trotz Reaktionen von Seiten internationaler Kommentatoren aus Großbritannien und selbst aus den USA, erfahrungsgemäß nicht nachhaltig auf den Wechselkurs des Euro auswirken muss.

Risikoaversion oder Risikofreude?

Bei genauem Hinsehen wird nämlich deutlich, dass derzeit argumentativ in den Finanzmärkten einiges nicht zusammenpasst. Aber bleiben wir zunächst beim Euro im Verhältnis zum US-Dollar. Um die Entwicklung dieses Währungspaars zu erklären, wird nämlich häufig mit Risikofreude bzw. Risikoaversion der Akteure argumentiert.

Gestern war die Bewegung aus dem Euro heraus in Richtung Dollar mancherorts mit der angeblichen Suche der Marktteilnehmer nach sogenannten sicheren Häfen wegen der unklaren Situation um die Corona-Virusepidemie begründet worden. Eine Art von Risikoaversion, die an den Aktienmärkten der USA und hierzulande spätestens gestern Nachmittag nicht zu registrieren war. Es ist noch nicht allzu lange her, nämlich zwischen dem 29. dem 31 Januar, da gab es an den globalen Aktienbörsen einen deutlichen Rücksetzer eben wegen dieser Corona-Ängste. Interessanterweise war der US-Dollar während dieser drei Tage kein Zufluchtsort internationaler Kapitalströme. Im Gegenteil: Der Euro zeigte wenig Schwäche und markierte zum Ende dieses Zeitraums sogar ein klares Zwischenhoch, bevor es obengenannte sechs Handelstage in Folge trotz aller zurückgekehrter Risikofreude (seit Freitagabend ist nun interessanterweise von Risikoaversion die Rede) nach unten ging.

Zwei gegensätzliche Welten

Blickt man also auf die Aktienmärkte, scheinen sich die Akteure vor allen Dingen in den USA zurzeit noch nur wenig um spätere ökonomische Folgen der Virus-Epidemie zu scheren. Von dieser Sorglosigkeit können allerdings die US-Anleihemärkte kein Lied singen. Zehnjährige Staatsanleihen waren bis gestern so gut nachgefragt, dass deren Rendite, die sich seit dem 31. Januar um 18 Basispunkte – infolge zurückgekehrter Risikofreude – auf zuhöchst 1,68 Prozent befestigt hatte, seit dem 6. Februar mehr als die Hälfte dieses Gewinns wieder abgeben musste.

Obwohl sich die US-Wirtschaft weiterhin gut entwickelt, wenn man etwa den Arbeitsmarktbericht aus der vergangenen Woche zugrunde legt, scheinen die Anleihemärkte seit gestern wieder leichte Rezessionsängste einzupreisen. Zumindest ist das diesbezüglich viel beachtete Barometer, der Renditeabstand zwischen zehnjährigen US-Treasuries und T-Bills mit dreimonatiger Laufzeit, seit gestern wieder mit einem (knappen) negativen Vorzeichen, also dem möglichen Vorboten für eine mögliche Rezession in einigen Monaten, versehen. Kurzum: Aktienmarktteilnehmer sehen die Welt offenbar anders als die Anleihe- und Devisenhändler.

Der Euro hat gestern auf jeden Fall seinen kurzfristigen Abwärtstrend ohne nennenswerte Erholung fortgesetzt und droht nun auch das Jahrestief vom September 2019 (rund 1,0875) und danach auch 1,0755/60 in Angriff zu nehmen. Zumindest bleibt das Abwärtsmomentum unterhalb von 1,0980 ungetrübt, und eine Stabilisierung kann erst oberhalb von 1,1030/35 erwartet werden.

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US-Wachstum interessiert wenig

So stellt sich die Frage, inwieweit ökonomische Daten, die sich rückblickend auf vormalige Zeiten beziehen, angesichts des Wuhan-Virus in der Wahrnehmung der Akteure noch eine große Rolle spielen. Die Rede ist insbesondere von der gestern publizierten ersten Schätzung des US-Bruttoinlandsprodukts für das vierte Quartal 2019, das mit einem Plus von 2,1 Prozent annualisiert geringfügig über den mittleren Erwartungen der Ökonomen lag. Für das Gesamtjahr 2019 bedeutet dies ein Wachstumsplus von 2,3 Prozent, das damit deutlich unter dem von US-Präsident Donald Trump anvisierten Ziel von 3 Prozent liegt. Aber Trump wird für diesen Misserfolg sicher einen Sündenbock finden, dem er die Verantwortung zuschanzen kann.

Vielleicht der US-Verbraucher? Dessen Ausgaben sind nämlich im vierten Quartal gerade einmal um 1,8 Prozent gestiegen. Abgesehen davon, dass die Median-Schätzung der Ökonomen bei 2,0 Prozent lag, ist dies doch ein deutlicher Dämpfer, wenn man die hohen Werte der beiden vorherigen Quartale von 4,6 bzw. 3,2 Prozent in Betracht zieht. Aber Donald Trump würde es sicherlich nicht wagen, den US-Verbraucher zu kritisieren.

Da gibt es sicherlich andere Aspiranten wie etwa den Präsidenten der US-Notenbank, Jerome Powell, der am Mittwoch den Verlauf einer wohl eher langweiligen Fed-Sitzung zusammenfassen durfte. Indes: Auch wenn die jüngsten Konjunkturdaten derzeit nicht die gewünschte Aufmerksamkeit erhalten sollten, kann sich dies ganz schnell wieder ändern, sobald der Fluss schlechter Virus-Nachrichten abebbt.

Rezessionsvorboten wieder am Horizont

Ein Blick auf die Renditeentwicklung von US-Staatsanleihen, die im Zuge der allgemeinen Risikoaversion gestern naturgemäß erneut gut gefragt waren, vermittelt, dass der viel beachtete Renditeabstand zwischen zehnjährigen Treasuries und dreimonatigen T-Bills gestern zeitweise mit einem negativen Vorzeichen versehen war. Wir erinnern uns: Eine inverse Zinsstrukturkurve in diesem Bereich wird häufig als Vorbote einer Rezession in 12 Monaten gesehen. Zuletzt gab es eine solche Inversion schon einmal zwischen Mai und Oktober des vergangenen Jahres.

Allerdings erscheint fraglich, ob sich der Euro gestern deswegen gegenüber dem Dollar etwas erholen konnte. Bis zum europäischen Handelsschluss befanden sich nämlich beide Valuten in schwächlicher Verfassung, wenn man deren Entwicklung gegenüber verschiedenen Währungen vergleicht. Und dabei hat der Greenback etwas stärker gelitten als die Gemeinschaftswährung. Trotz dieser vorwiegend technisch begründbaren Erholung ist der Euro allerdings längst nicht aus dem Schneider. Dies wäre erst nach Überschreiten von 1,1085/90 der Fall.

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EUR USD (1,1090)             Man kann mit Fug und Recht behaupten, dass eine turbulente und teilweise dramatische Handelswoche hinter uns liegt. Die vergangenen Tage waren geprägt durch Rezessionsängste, die immer wieder durch kleinere Phasen der Erleichterung unterbrochen wurden. Tatsächlich konzentrierte sich die Risikowahrnehmung auf die möglichen ökonomischen Folgen des Handelskrieges zwischen den USA und China. Und jene wurden im Großen und Ganzen an einem einzigen Indikator festgemacht.

Zinsstrukturkurve für jedermann

Vermutlich zum ersten Mal überhaupt wurde selbst in den täglichen Nachrichten hierzulande der Begriff der „inversen Zinsstrukturkurve“, bislang eher eine Vokabel aus dem Fachchinesisch-Wörterbuch der Analysten, einem breiten Publikum nahegebracht. Und der Verlauf dieser Kurve bestimmte letztlich auch die Stimmung der Investoren an den Finanzmärkten. Während der Renditeabstand zwischen US-Staatsanleihen mit zehnjähriger und dreimonatiger Laufzeit (T-Bills) bereits seit Wochen negativ ist, zeigte sich auch ein anderer Abschnitt der Zinsstrukturkurve zum ersten Mal seit vielen Jahren invers: Der ebenfalls viel beachtete Spread zwischen den zehnjährigen und zweijährigen Staatsanleihen notierte für ganz kurze Zeit – nicht einmal über einen ganzen Tag hinweg – in negativem Territorium. Und mit einem Male machte sich richtig Angst breit, denn ein negativer Spread in diesem Bereich gilt ebenfalls als Vorbote einer Rezession. Zu dieser überzogenen Dramatik trugen naturgemäß auch Medienberichte bei. So machte ein Kommentator zwar mit Recht darauf aufmerksam, dass die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihen im Monat August um 46 Basispunkte, so viel wie zuletzt im Januar 2015, gefallen sei. Aber der laufende Monat ist doch noch längst nicht beendet – immerhin sind noch zwei Wochen zu absolvieren.

Europäische Hilfe für US-Aktienmärkte?

Zum Wochenschluss blieben die Verluste an den Aktienmärkten dies- und jenseits des Atlantiks überschaubar. Nicht zuletzt, weil sich das Sentiment zuletzt verbesserte, was möglicherweise einem Mitglied des EZB-Rats zu verdanken war. Olli Rehn hatte nämlich den Eindruck vermittelt, dass die EZB im September mit einem wirkungsvollen geldpolitischen Paket aufwarten werde, um auch dem schleppenden Wachstum in der Eurozone zu begegnen. Allein, der hiesige DAX verlor über die Woche hinweg dennoch 2 Prozent an Wert, der breit gestreute US-Aktienindex S&P 500 deutlich weniger und die US-Technologiebörse Nasdaq überhaupt nichts. So gesehen fällt der Verlust des Euro mit rund einem Prozent gegenüber dem Dollar sogar ein wenig auf.

Unterdessen hat sich bei den Fed-Funds-Futures einiges deutlich verändert. So beträgt die implizite Wahrscheinlichkeit (vgl. CME FedWatch Tool), dass die US-Notenbank bei ihrer kommenden Sitzung im September die Zinsen um 25 Basispunkte senken wird, ohnehin seit längerem 100 Prozent. Aber diejenige für eine Zinssenkung von 50 Basispunkten ist per Saldo von 15 auf 21 Prozent gestiegen. Besonders deutlich hat sich die Wahrscheinlichkeit für Zinssenkungen in Höhe von mindestens 75 Basispunkten bis zum Jahresende erhöht: Von 41 auf zuletzt rund 59 Prozent.

Trumps selbstverursachte Rezession

Von den wenigen ökonomischen Daten vom Freitag ist der Index des Verbrauchervertrauens der Uni Michigan erwähnenswert, der im August nicht nur gegenüber dem Vormonat deutlich schwächer ausfiel, sondern die Erwartungen der Ökonomen bei weitem verfehlte. Auch der Teilindex der Konjunkturerwartungen brach deutlich ein und vermittelte den Eindruck, dass sich die US-Verbraucher seit der ersten Zinssenkung der US-Notenbank Ende Juli im Vorgriff auf eine mögliche Rezession mit ihren Ausgaben möglicherweise zurückhalten könnten. Ausgerechnet der US-Verbraucher, der eine wesentliche Stütze der US-Konjunktur darstellt und auf den US-Präsident Donald Trump so sehr baut!

Immerhin handelt es sich bei den jüngsten Zahlen um den stärksten Rückgang des Verbrauchervertrauens seit Januar. Dabei gaben die Umfrageteilnehmer als Hauptgründe für eine mögliche Zurückhaltung die neuen Strafzölle auf China-Importe und die Zinssenkung der Fed an. Fast könnte man meinen, Donald Trump habe selbst die wichtigsten Voraussetzungen für eine mögliche Rezession geschaffen und durch den permanenten Druck auf die Fed in der Öffentlichkeit geradezu herbeigetwittert. 

Zum Wochenende hat sich der Greenback daher etwas abgeschwächt und lässt den Euro praktisch knapp unterhalb der früheren Konsolidierungsgrenze von 1,1100. Die Gemeinschaftswährung sieht zwar leicht angeschlagen aus, aber das Potenzial an der Unterseite reicht aus heutiger Sicht nur bis 1,1040. Und es bedarf auf der anderen Seite lediglich eines Überschreitens von 1,1155/60, um die Gemeinschaftswährung wieder zu stabilisieren.

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EUR USD (1,1145)             Genau genommen waren es zwei Schlagzeilen, die dafür sorgten, dass sich das Interesse der Händler gestern vom US-chinesischen Handelskonflikt abwandte. So war zum einen die Industrieproduktion Chinas im Juli gegenüber dem Vorjahr wesentlich schwächer ausgefallen, als es von den Ökonomen im Mittel (+6,0 %) erwartet worden war und markierte mit +4,8 Prozent den schlechtesten Wert seit Februar 2002. Die andere Schlagzeile galt dem vorläufigen Bruttoinlandsprodukt (BIP) Deutschlands, das im zweiten Quartal gegenüber dem Vorquartal um 0,1 Prozent geschrumpft ist. Eine Bestätigung der Schätzung durch Analysten, die vielfach sogar davon ausgehen, dass für das dritte Quartal dieses Jahres ebenfalls ein schrumpfendes BIP gemeldet werden wird. Damit befände sich Deutschland nach zwei Quartalen mit Schrumpfung in einer technischen Rezession.

Gleichzeitig machte sich nach der Euphorie des Vortages an den Aktienmärkten dies- und jenseits des Atlantiks Ernüchterung breit, als vielen Akteuren klar wurde, dass die Verschiebung der Strafzölle auf bestimmte China-Importe vom 1. September auf den 15. Dezember zunächst einmal vor allem dem US-Verbraucher helfen würde, der dadurch vor Weihnachten zumindest keine Preissteigerungen auf beliebte Güter befürchten müsste. Dass die Verschiebung der Strafzölle nicht als Entgegenkommen oder gar als Gegenleistung für ein partielles Einlenken auf chinesischer Seite verstanden werden dürfe, machte überdies Handelsminister Wilbur Ross deutlich; man wolle lediglich das US-Weihnachtsgeschäft nicht stören.

Weitere Warnsignale von US-Bondmärkten

Und so war es kein Wunder, dass die Warnlampen an den US-Bondmärkten aufleuchteten. Denn zum ersten Mal seit vielen Jahren (zuletzt als Vorläufer der Rezession 2008/2009) fiel die Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen unter diejenige mit einer Laufzeit von zwei Jahren. Ein anderer Teil der Zinsstrukturkurve, der in der jüngsten Zeit stärker beachtet wird, zeigt allerdings bereits seit mehreren Wochen eine wesentlich deutlichere Inversion. Die Rede ist vom Abstand der zehnjährigen US-Staatsanleihen gegenüber T-Bills mit drei Monaten Laufzeit, der sich gestern zuletzt auf -36 Basispunkte ausweitete. Dieser Abschnitt der Zinsstrukturkurve gilt seit Veröffentlichung einer Studie der Fed von San Francisco hinsichtlich seiner Bedeutung als Vorläufer einer Rezession in 12 bis 24 Monaten als der Indikator mit etwas besserer Vorhersagekraft.

Bullards Worte

Dass der Dollar gegen Ende der europäischen Handelssitzung gestern plötzlich doch noch etwas an Fahrt gewann, mag an einem Statement von James Bullard gelegen haben. Der Chef der regionalen Fed von St. Louis bescheinigte nämlich der US-Wirtschaft, dass sie sich nicht in einer Rezession befinde, was nicht danach klingt, als ob demnächst Zinssenkungen auf der Tagesordnung des Offenmarktausschusses der US-Notenbank stünden. Eine Aussage (vgl. Transskript des Interviews auf der Homepage der Fed von St. Louis HIER), die vermutlich gar nicht einmal als geldpolitisches Statement gedacht war. Sie könnte aber vermutlich für manche Händler deswegen besonders pikant ausgesehen haben, weil Bullards geldpolitische Einstellung als ausgesprochen taubenhaft gilt.

Der Euro geriet aber nicht zuletzt deswegen doch noch unter Druck, sondern hielt sich bis dahin erstaunlich lange recht gut. Zwar befindet sich die Gemeinschaftswährung weiterhin in der Seitwärtsentwicklung, die wir zwischen 1,1100/05 und 1,1365/70 verorten. Aber die Position des Euro bleibt ab sofort leicht angeschlagen, solange 1,1230 nicht mehr überwunden wird.

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