EUR USD (1,0840)             Es muss gestern tatsächlich für Finanzmarktakteure eine Schrecksekunde gegeben haben, als bekannt wurde, dass das Bundesverfassungsgericht das Programm der EZB, Staatsanleihen in Billionenhöhe anzukaufen, in Teilen für verfassungswidrig erklärte. Und sollte die EZB nicht innerhalb von drei Monaten überzeugende Begründungen liefern, die eine Verhältnismäßigkeit des Programms nachweist, darf sich die Deutsche Bundesbank in Zukunft nicht mehr an den Anleihekäufen beteiligen. Allerdings – dies hatte der Präsident des Bundesverfassungsgerichts, Andreas Voßkuhle, deutlich gemacht – gilt die Karlsruher Entscheidung nicht für die jüngsten Anleihekaufprogramme, also beispielsweise nicht für das 750 Mrd. EUR schwere Corona-Nothilfe-Programm namens PEPP.

Die EZB wird es wohl richten

Ich möchte an dieser Stelle gar nicht darauf eingehen, welche Signalwirkung das gestrige Urteil für die Bedeutung der EU-Rechtsprechung haben könnte. Aber ich bin davon überzeugt, dass es der EZB und ihrem Heer an juristischen und ökonomischen Spezialisten nicht schwer fallen wird, eine ausreichende Begründung für die Verhältnismäßigkeit ihrer Mittel zu liefern. Und diese Begründung dürfte sich, wenn überhaupt, nicht nur mit der hierzulande immer wieder gerne vorgebrachten Opferrolle des deutschen Sparers oder den gestiegenen Immobilienpreisen beschäftigen. Man darf für diesen Fall davon ausgehen, dass auch die Milliarden Euro, die Deutschland in den vergangenen Jahren bei der Schuldenfinanzierung sowohl an Zinsen als auch an etwaiger Neuverschuldung erspart wurden, präsentiert werden. Oder die deutschen Exporte, deren Volumen in den vergangenen Jahren immer für einen Platz auf dem internationalen Siegertreppchen gut waren. Exporte, von denen übrigens mehr als die Hälfte an die Europäische Union gehen.

Börsianer ohne Sorge

Während die Aktienmärkte der Eurozone und auch hierzulande im übertragenen Sinne vom Karlsruher Urteil nur achselzuckend Notiz genommen hatten, gab es – wenn auch mit einiger Verzögerung – eine deutlichere Reaktion beim Euro zu beobachten. Oder war es doch fortgesetzte Dollarstärke, die sich negativ auf die Gemeinschaftswährung auswirkte? Etwa weil sich die chinesischen Staatsmedien gestern US-Außenminister Michael Pompeo quasi stellvertretend für die ganze Trump-Administration zur Brust nahmen, nachdem diese China für die Verbreitung des Corona-Virus verantwortlich gemacht hatte?

Kurzum: Die Aktienmärkte schüttelten gestern die Risikoaversion der Vortage ab, weil sich, anders als bei den Kommentatoren, keine großen Sorgen wegen Karlsruhe breitmachten. Nach dem Motto: Sollen sich doch die Juristen ruhig schlagen, die EZB wird es schon richten. Allein der Euro konnte sich nicht von seinem leichten Schwächeanfall erholen und beendete, nachdem er sein Stabilitätsniveau zuvor bei 1,0835 verletzt hatte, die hiesige Handelssitzung zumindest trendtechnisch im Niemandsland. Um der Gemeinschaftswährung eine positivere Perspektive zu bieten, müsste nun andererseits 1,0940 überwunden werden – der faire Wert des Euro liegt nach Berechnungen unseres Behavioral-Finance-Modells übrigens bei 1,0920.

Hinweis

Alle genannten Preisniveaus verlieren ab einer bestimmten Durchstoßgröße ihre Gültigkeit. Diese beträgt für EUR/USD 5 Stellen.

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Auch wenn die meisten Beobachter davon ausgehen, dass das Volksbegehren keinen Erfolg haben wird, darf man in diesem Fall Volkes Meinung und Stimme nicht unterschätzen. Denn jeder Schweizer Bürger, sofern er nur ein bisschen Gold besitzt, müsste in seinem eigenen Interesse – unabhängig davon, ob sie tatsächlich sinnvoll ist – einer Verfassungsänderung zustimmen. Denn falls das Referendum entgegen aller Erwartung doch noch eine Mehrheit zustande bringt, hätte das zur Folge, dass die Goldreserven der SNB von derzeit 7,5 Prozent der Aktiva (per Oktober) auf 20 Prozent innerhalb von fünf Jahren hochzuschrauben wären. Mit der Folge, dass sich der Preis des Goldes mehr als deutlich von seiner derzeit kränklichen Verfassung erholen würde.

Dieses Risiko haben auch die Devisenhändler erkannt, denn zum ersten Mal seit zwei Jahren nähert sich der Euro seiner von der SNB gesetzten Interventionslinie von 1,20 CHF an. Natürlich spiegelt sich darin auch eine anhaltende Euro-Schwäche wider, aber man kann sich vorstellen, dass sich die Nationalbank mittelfristig schwertun würde, große Euro-Beträge zu kaufen, wenn 20 Prozent der Interventionssumme mit Gold unterlegt werden müssten. Da würde es dann tatsächlich mehr Sinn machen, die Verteidigungslinie aufzugeben. Natürlich mit der Folge, dass auf die bisherigen Euro-Bestände der SNB wahrscheinlich ein Verlust hinzunehmen wäre, der in meinen Augen locker eine Größenordnung von 10 bis 15 Prozent betragen dürfte. Womit aber immerhin auch der Vorteil verbunden wäre, dass durch den dann gleichzeitig gestiegenen Schweizer Franken die anstehenden Goldkäufe günstiger ausfallen würden. Man darf jedenfalls gespannt sein.

Weniger gespannt scheinen indes die mittelfristig orientierten Anleger zu sein, wie die allwöchentliche Umfrage der Börse Frankfurt ergab.Ich habe wie immer meinen Kommentar dazu abgegeben – Sie können ihn HIER lesen.

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Letztere scheint den Notenbanken etwas zu entgleiten, wenn man sieht, wie selbst in den USA die Renditen für zehnjährige Bonds sich nunmehr locker und nachhaltig oberhalb der 2-Prozent-Linie etabliert haben. Ich habe bereits an anderer Stelle darüber (hier) gemutmaßt, es gehe längst nicht mehr darum, ob und wann die US-Notenbank ihr quantitatives Liquiditätsprogramm Programm QE3 langsam zurückfährt. Auch geht es bei den gestiegenen Renditen in den USA (im Gegensatz zu Japan) nicht um erhöhte Inflationserwartungen, sondern vor allem darum, dass die Anleihekäufer die Fed nicht mehr auf ihrer Seite wähnen. Das sorgt für Unsicherheit und letztlich für mangelnde Nachfrage nach US-Staatsanleihen.

Wenn sich das Boot füllt

So haben wir zuletzt uns bei cognitrend intensiv mit der Frage auseinandergesetzt, welche Konsequenzen diese Entwicklung auf die Finanzmärkte haben könnte. Und nach der heutigen Stimmungserhebung der Börse Frankfurt, wo der Optimismus seit mehreren Wochen wieder angezogen hat, bin ich mir nicht mehr sicher, ob die Kraft für eine massive Aufwärtsbewegung des DAX noch ausreicht. Denn falls noch mehr Akteure mit Käufen zu niedrigeren Kursen, womöglich unter der aus heutiger Sicht billig aussehenden 8.000, zum Zuge kämen, wäre das Boot wahrscheinlich schon zu schwer, um ohne die Hilfe der langfristigen Investoren (vornehmlich aus Übersee) tatsächlich richtig Fahrt nach oben aufnehmen zu können. Mein Mitstreiter Gianni Hirschmüller hat dazu (hier) die neueste DAX-Analyse verfasst, während ich mich um die Analyse-Details (hier) gekümmert habe.

Sinkende Anleihekurse in den USA und Japan, mit der Gefahr, dass die Abwärtsbewegung nicht mehr aufgefangen werden kann, Aktienmärkte von denen man nicht weiß, ob man auf sie bei steigenden Anleiherenditen überhaupt noch setzen kann oder sie mangels Alternativen doch lieber kaufen sollte, das ist eine Frage die manchen Investor derzeit umtriebt. Zumal zumindest auf mittlere Sicht keine preisinduzierte Inflation bei Konsumgütern droht sondern der Renditeaufschlag bei US-Staatsanleihen für Unsicherheit bezahlt werden muss.  Ein Fall für Gold also? Das fällt mir schwer zu glauben, wo ich doch schon im vergangenen Jahr meine Goldbestände aufgelöst habe. Aber spätestens beim nächsten Sell-Off des gelben Metalls in ein neues Verlaufstief, vielleicht auch schon früher, werde ich wieder darüber nachdenken, ob Gold in Krisenzeiten auch ohne Inflation nicht doch eine gute Versicherung darstellt.  

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Euro in günstigerem Licht

In der Wahrnehmung der Marktteilnehmer bedeutet die Ratifizierung von ESM-Vertrag und Fiskalpakt, dass endlich Leben in zwei Schlüsselentscheidungen kommt, die bereits zuvor in zahlreichen EU-Gipfeln und Sitzungen vorbereitet und beschlossen wurden. Wir erinnern uns: Nur allzu oft betrug die Halbwertszeit der Ergebnisse dieser Marathonkonferenzen weniger als einen Tag. Mit der gestrigen Entscheidung ist es den Politikern nunmehr gelungen, den Vorsprung zur EZB in Sachen Krisenlösung zu verringern. Die europäische Zentralbank schien mit der Pressekonferenz vom vergangenen Donnerstag ihrer Zeit etwas voraus gewesen zu sein. Mit anderen Worten: Die Investoren glauben, dass die Lösung der Krise nun endgültig beginnen kann.

US-Dollar wird als sicherer Hafen (safe haven) überdacht

Damit dürfte natürlich auch der Safe-Haven-Status des US-Dollar neu überdacht werden. Für die USA erwartet die Mehrheit der Ökonomen heute vom Offenmarktausschuss der US-Notenbank ein weiteres quantitatives Lockerungsprogramm. Wobei es im Ergebnis, wie ein Kommentator äußerte, nicht auf das Ob, sondern auf das Wie dieser Entscheidung ankommt. Und so wundert es auch nicht, dass man sich an der Börse bereits Gedanken macht, wie denn die Aktienmärkte auf eine vom FOMC verursachte, noch so geartete Enttäuschung wohl reagieren würden. Kurzfristig wohl mit Verkäufen. Und wenn die Fed die Erwartungen erfüllt? Nach dem Motto „buy the rumour, sell the fact“ wohl ebenfalls kurzfristig mit Aktienverkäufen.

Nur so kann man das Ergebnis der gestrigen Sentiment-Erhebung der Börse Frankfurt, das mich doch überrascht hat, noch verstehen. Denn eigentlich hätte ich erwartet, dass eine größere Anzahl der unter den mittelfristig orientierten Marktteilnehmern immer noch mehrheitlich vertretenen Pessimisten – nach meist mehr als 500 Punkten Verlust im DAX – die Notbremse ziehen und endlich ihre Short-Positionen oder Untergewichtung auflösen würden. Eine Erklärung, weshalb dies nicht geschehen ist, könnte sein, dass rund die Hälfte der im Panel vertretenen Vermögensverwalter ihr gestriges Votum bereits vor 10 Uhr, also vor Verkündigung des Verfassungsgerichtsurteils, abgegeben hatte. Positionsveränderungen dieser Marktteilnehmer sind also möglicherweise nicht in der jüngsten Sentiment-Erhebung erfasst, die sie hier abrufen können. Des weiteren war ich heute zu diesem Themenkreis beim DAF eingeladen, wo mich Andreas Scholz zum Interview empfing.

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Am Ende kommt jetzt, so die Koalition ihren Vorschlag durchsetzen kann, bei der ganzen Geschichte ein um fünf Euro erhöhter Hartz-IV-Regelsatz und jede Menge Wut und Enttäuschung bei den Betroffenen heraus. Nicht weil fünf Euro bei einem Normalverdiener unter der Wahrnehmungsschwelle liegen würden. Vielmehr ist es die Art und Weise wie die Reform präsentiert wird.

Ich möchte gar nicht davon sprechen, dass allein mit der sporadischen Darstellung etwaiger Listen und Hochrechnungen für das „neue Hartz IV“ in der Boulevardpresse ein Bezugspunkt gesetzt wurde, der mit dem jüngsten Vorschlag bei weitem verfehlt wurde. Auch nicht davon, ob (nach Abzug der Hartz-IV-Haushalte) das Einkommen der unteren 20 oder das der unteren 15 Prozent der bundesdeutschen Haushalte als Referenzgruppe herangezogen wurden. Eine Gruppe übrigens, die per se nicht nur durch zu niedrige Löhne, sondern auch durch zu hohe Sozialabgaben (letztere sind ab einer Grenze von 800 Euro monatlich voll zu bezahlen) belastet wird.

Tatsächlich ist die Koalition der Forderung des Bundesverfassungsgerichts nach mehr Transparenz mit ihrer 74 Seiten fassenden Aufstellung so folgsam nachgekommen, dass man meinen könnte, vor lauter Bäumen den Wald nicht mehr zu sehen. Doch eine solch akribische Aufstellung verführt aber auch Parteien jedweder Couleur, an kleinen Einzelpositionen herumzuschrauben. Wobei leider nicht beachtet wird, dass Gewinne und Verluste auch hier unterschiedlich wahrgenommen werden: Letztere doppelt so stark wie Gewinne in gleicher Höhe*.

Am Ende ist aber nur eines sicher: Je mehr die Parteien um solche Kleinstbeträge bei den notwendig gewordenen Verhandlungen im Bundesrat schachern, desto höher das Risiko, dass am Ende im Gedächtnis der Hartz-IV-Empfänger vornehmlich die Streichposten hängen bleiben. Das schlägt auf die ohnehin miese Stimmung der Betroffenen, möglicherweise aber auch auf deren Verhalten bei den nächsten Wahlen. Am Ende schneidet nämlich der besser ab, der pauschal eine Erhöhung des Regelsatzes – etwa auf die nächste runde Zahl (400 Euro) – einfordert, ohne uns jedoch zu sagen, wer die Zeche dafür bezahlen soll.       

* Wer etwa hypothetisch das Konto „Bildung“ von den geplanten 1,39 Euro um zwei Euro erhöhen möchte und denselben Betrag der „Gesundheitspflege“ (unterstellt werden monatlich 15,55 Euro) belasten möchte, sollte sich nicht wundern, wenn diese Belastung nicht nur von der Umwelt, sondern von den Hartz-IV-Empfängern selbst viel schwerer als der gleich hohe Gewinn auf dem „Bildungskonto“ bewertet wird.

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