Wenn man also daraus liest, dass eine Zinserhöhung früher als derzeit erwartet kommen werde, sofern die Fortschritte in Richtung Vollbeschäftigung und Preisstabilität groß genug sind, ist das richtig. Daraus aber ein Zugeständnis der Fed Chefin Janet Yellen an Kritiker aus den eigenen Reihen zu stricken, wie es heute etwa dem Handelsblatt online zu entnehmen ist, erscheint mir doch etwas weit hergeholt. Offenbar hat man wohl nur den ersten zweier entsprechender Sätze im Statement gelesen. Denn wenn sich der Fortschritt in Richtung der Fed-Ziele langsamer als erwartet vollzieht – und das stand im Folgesatz – wird sich der Zeitpunkt einer Zinswende in die Zukunft verschieben.

Entscheidungen contre cœur

Dass die Akteure womöglich ein taubenhafteres Statement erwartet haben mögen, dürfte vor allen Dingen an James Bullard gelegen haben. Der Chef der Notenbank von St. Louis hatte angesichts des Einbruchs der Aktienkurse vor zwei Wochen durchblicken lassen, man könne, wenn nötig, sogar mit neuerlichen Anleihekäufen beginnen. Verglichen mit diesem Referenzpunkt las sich das gestrige Statement des FOMC tatsächlich hawkish. Aber man sollte auch nicht vergessen, dass sich die Aktienkurse dies- und jenseits des Atlantiks mittlerweile von ihren Korrekturtiefs wieder deutlich erholt haben, womit eine verbale Stütze der Fed ohnehin nicht mehr vonnöten gewesen wäre.

Dass man das gestrige Statement vorwärts und rückwärts auf Abweichungen zum Ergebnis der vorvergangenen Sitzung des FOMC abklopft, zeigt, wie sehr die Akteure an den Finanzmärkten daran glauben, die Aktien- und Bondmärkte würden sich so bewegen, wie die Fed es sich wünscht. Und die beiläufig aussehende Ansage von James Bullard (beiläufig aussehend, weil dieser derzeit im Offenmarktausschuss nicht stimmberechtigt ist), war diesbezüglich deutlich: Mehr als zehn Prozent Korrektur im Aktienmarkt möchte die US-Notenbank offenbar nicht sehen.

Und so werden Fondsmanager und Vermögensverwalter weiterhin mit dem komischen Gefühl im Magen herumlaufen müssen, dass an den Finanzmärkten etwas nicht stimmt und Entscheidungen treffen, die ihnen contre cœur laufen.

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So hat es den Anschein, als würde man bei der US-Notenbank darüber nachdenken, angesichts der Aktienschwäche den Zeitpunkt einer Zinswende lieber wieder in die fernere Zukunft zu verschieben, nachdem man vor einer guten Woche noch vielerorts eher für das erste Quartal 2015 eine Anhebung der US-Leitzinsen erwartet hatte. Mehr noch rechnet man damit, dass einer fortgesetzten Aktien-Baisse in den USA mit einem erneuten quantitativen Lockerungsprogramm oder zumindest einer Pause im laufenden QE3-Prozess zu Leibe gerückt wird. Das Ganze natürlich unter dem Vorwand, dass man sich Sorgen um die niedrige Inflation macht.

Die Situation am Aktienmarkt erinnert mich ein bisschen an den Februar dieses Jahres, als sich die Chancen für eine konjunkturelle Erholung in den USA innerhalb weniger Wochen deutlich zu verschlechtern schienen. Glücklicherweise gab es damals eine Begründung für die ungünstiger als erwartet ausgefallenen Wirtschaftsdaten: Die extremen Wetterbedingungen in den USA, die im Dezember 2013 vorherrschten, wurden seinerzeit für die schwächelnde Wirtschaft verantwortlich gemacht. Dieses Mal kann man den Kursrückgang am Aktienmarkt allerdings nicht irgendwelchen unkontrollierbaren externen Wetterkräften in die Schuhe schieben.

„It stinks“

Die nervöse Reaktion einiger Notenbanker vermittelt vielmehr den Eindruck, als sei man sich dort bewusst, dass große Teile der Vermögen der Superreichen, der so genannten „high beta rich“, an das Schicksal der Aktienmärkte gebunden sind. Und das in großem Maße mit Aktienkäufen auf Kredit. So verfehlte die so genannte NYSE Margin Debt im August das historische Februar-Hoch von 466 Mrd. nur noch um 3 Mrd. US-Dollar.

Dabei ist in jüngster Zeit immer wieder davon zu hören, dass die Entwicklung der Ungleichheit in den USA weiter zugenommen haben soll. In einem Blogbeitrag habe ich seinerzeit im Februar (HIER) bereits dargelegt, dass allein im Jahr 2012 die oberen fünf Prozent der Spitzenverdiener gemäß einer Studie[1] für 38 Prozent des heimischen Verbrauchs verantwortlich waren und man davon ausgehen kann, dass 90 Prozent der inflationsbereinigten Konsumausgaben von den oberen 20 Prozent der am Einkommen gemessenen Haushalte getätigt wurden. Sobald Highend­produkte nicht mehr nachgefragt werden, weil sich bei den Superreichen eine Korrektur im Aktienmarkt in deren Portfolien überproportional niederschlägt, bedarf es nicht mehr viel Fantasie, um zu verstehen, was der Journalist und Schriftsteller Robert Frank meint, wenn er den S&P 500 als das neue Bruttoinlandsprodukt bezeichnet. Immerhin: Im Februar dieses Jahres hat man seitens der US-Notenbank das Zurückfahren der Anleihekaufprogramme, das so genannte Tapering, wahrscheinlich aufgrund der Wetterausrede nicht gestoppt.

Dieses Mal liegt der Fall anders, insbesondere weil sich überdies die konjunkturelle Situation in der Eurozone deutlich verschlechtert hat und es nicht den Anschein hat, als besäße die EZB eine schnelle und wirkungsvolle Antwort darauf. Nicht umsonst hat Wolfgang Münchau in einer Kolumne der gestrigen Ausgabe der „Financial Times“ darauf hingewiesen, dass die eigentliche Gefahr für die Eurozone nicht primär in deren Verschuldung, sondern in einer wirtschaftlichen Stagnation liegt.

War das also alles nach unten am Aktienmarkt? Selbst wenn sich die Börsen dies-und jenseits des Atlantiks kurzfristig stabilisieren sollten – mich treibt eine Ahnung um, die ein Brite so beschreiben würde: „It stinks“.

[1] Cynamon, Barry Z. and Fazzari, Steven M. (Jan 23rd, 2014): Inequality, the Great Recession, and Slow Recovery, http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2205524

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Bei genauerem Hinsehen ist mir jedoch aufgefallen, dass die zum Vergleich hinzugezogenen FOMC-Prognosen („dots“) vom Juni und die den Modellen zugrundeliegenden Daten aus der Zeit vom 23. bis zum 31. Juli 2014 stammen. Auch die Befragung der Marktteilnehmer fand in diesem Zeitraum statt. Bereits damals zeigte man sich übrigens innerhalb der US-Notenbank über die Gleichgültigkeit der Marktteilnehmer und die extrem niedrige Volatilität des Aktienmarkts besorgt. Kurz darauf kam es ja dann auch zu einer entsprechenden Abwärtskorrektur, die hierzulande sogar mit zehn Prozent wesentlich höher als im US Aktienmarkt ausgefallen war.

Den Frosch langsam ins Wasser lassen

Seit Wochen wird darüber spekuliert, ob die Notenbank nun mit ihrem Zinserhöhungszyklus früher als ursprünglich gedacht beginnen wird, wobei ein besonderes Augenmerk auf der Sitzung des Offenmarktausschusses am kommenden Mittwoch gerichtet ist. Wird Janet Yellen womöglich den Begriff „considerable period“ in ihrer Presseerklärung streichen, wenn es um die etwaige Dauer der ultraniedrigen Zinsperiode geht? Ich finde dieses Herumgerate ohnehin blödsinnig. Aber wenn es der Notenbank darum gehen sollte, die Finanzmärkte nicht mit einer plötzlichen Zinswende schockieren zu wollen, könnte sie sich eines Bildes aus der Verhaltensökonomie bedienen.

Denn Menschen empfinden den Widerwillen gegen eine bestimmte Situation nicht als absolute Größe, sondern relativ. Um dieses Phänomen erklären zu können, bedient man sich manchmal der Legende des kochenden Frosches. Ein Frosch, der in heißes Wasser geworfen wird, wird nämlich sofort versuchen, wieder aus dem Topf herauszuspringen. Wenn man das arme Tier indes in kaltes Wasser setzt und dieses nur langsam erhitzt, wird das Geschöpf es in aller Ruhe hinnehmen, wie man es langsam zu Tode kocht. Das ist selbst für mich, dessen Herz für Tiere nicht besonders leidenschaftlich schlägt, ein fürchterlicher Gedanke.

Übertragen auf die Welt der US-Leitzinsen hieße das jedoch, dass die Notenbank direkt nach dem völligen Zurückfahren der Anleihekaufprogramme, also mit der Dezember-Sitzung, damit beginnen könnte, die Zinsen bei jedem Treffen um fünf Basispunkte anzuheben. Die Akteure an den Finanzmärkten würden einen derartigen ersten Schritt kaum wahrnehmen und aufgrund schneller Gewöhnung an weitere auch nicht wirklich spüren, dass die Fed Funds – ausgehend etwa vom unteren Bereich der seit Ende 2008 gültigen Spanne von 0 bis 0,25 Prozent – bereits im Juni 2015 bei 0,35 Prozent stehen könnten.

Die Anleger hierzulande scheinen sich derzeit kein einheitliches Bild von der künftigen Politik der EZB und Fed machen zu können. Zumindest hielt die heutige Stimmungsumfrage der Börse Frankfurt Überraschendes parat, das ich HIER kommentiert habe.

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